23日滬指一度跌近1.5%，縮量收跌0.98%。此番調(diào)整，其實在情理之中，并不意外——在重大驗證窗口、中美貿(mào)易新變數(shù)與安邦減持引發(fā)的中國石油“夢魘”共鳴之際，推動市場避險情緒上升。情緒風險性質(zhì)幾何？“金九銀十”是否仍有希望？投資者配置策略需有何變化。本文將為您詳細解讀。

　　- 市場解讀 -

　　大市調(diào)整根本原因：A股逆勢上行邏輯面臨大考 避險情緒上升

　　本周進入3季度收官的最關(guān)鍵觀察窗口，推動避險情緒上升——周五(9月27日)，8月工業(yè)企業(yè)利潤數(shù)據(jù)出爐，增速能否轉(zhuǎn)正倍受矚目。本輪工業(yè)利潤倒退情況更甚于2012年前3個季度之態(tài)勢，今年2月同比增速回落至次貸危機后的新低-14%，至7月震蕩回暖，攀升至-1.7%；本輪倒退持續(xù)時間極為接近2012年之際，2012年10月工業(yè)利潤增速方才轉(zhuǎn)正，彼時A股也是先抑后揚——9月中下旬經(jīng)歷了下探至2000點后上沖2140。

　　圖1：“大考”來了 我國經(jīng)濟增長壓力猶存，年初以來至今，A股總體逆基本面上行，原因在于企業(yè)盈利能力下降行，估值價值上升。美聯(lián)儲加息周期被迫中斷，無奈降息，央行年初起全面降準，流動性的逆襲成為救助經(jīng)濟背景下股市繁榮的必要條件，盡管A股整體內(nèi)在價值因盈利下降而下降，但受預期推動，投資者愿意、也有條件付出較高的資金代價進入市場，推動A股外在價值上升。只是這一過程不會延綿不絕，期間也需要檢驗。今年8、9月的工業(yè)企業(yè)利潤變化情況，成為市場驗證此前預期的關(guān)鍵指標；再參考2012年的周期變化與上周剛公布的并不很理想的8月工業(yè)增加值，本周A股出現(xiàn)避險情緒抬頭、指數(shù)振幅擴大，并不意外。

　　特朗普要得太多 中美貿(mào)易添變數(shù)中美貿(mào)易走向是市場顧及的另一變數(shù)。已為明年大選而準備的特朗普，盡管近期對中美貿(mào)易關(guān)系緩和有所作為，但顯而易見的是他想要得更多。當?shù)貢r間上周五(20日)，白宮公告稱，應美企申請，對中國437中國產(chǎn)品豁免關(guān)稅。而隨后，特朗普再次“變臉”說，希望與中國達成“完整協(xié)議”，而非一份“臨時協(xié)議”?？梢娭蟹街皇琴徺I美國更多的農(nóng)產(chǎn)品可能是不夠的。據(jù)悉，中國貿(mào)易代表團已縮短訪美行程，取消了參訪美國農(nóng)場的計劃。

　　他希望保住美國在全球中的地位，恢復美國主導下的秩序；其上臺以來所做一切，還遠不能與摧毀性重建劃等號，他僅有的野望只限于“保江山”、大家都聽他的話。特朗普很希望在中美貿(mào)易博弈中“找到臺階”，他也需要這個“臺階”。盡管市場從沒有低估特朗普“變臉”的力量，但還不至于全然斷定他已抱有“摧毀”中美關(guān)系的決心。所以今天大盤做出的調(diào)整姿態(tài)屬于自然防御，保持觀望，并未失控。同時匯市上人民幣的走勢也體現(xiàn)這一點。

　　圖2：今日(離岸)人民幣兌美元節(jié)奏 中國石油“夢魘”襲來 大家人壽巨額減持【中國建筑(601668)、股吧】、萬科A？據(jù)不完全統(tǒng)計，今年以來截至9月23日，公告以股份換購ETF以變相減持的上市公司已有超40家。其中最具殺傷力的莫過于中國石油，公司4月16日宣布減持計劃，結(jié)果彼時至9月，一跌就是20%。中國石油集團來用所持股份換購300ETF，等于把死氣沉沉的籌碼換成一組股票，而且90天后可處置，更還不用背減持的鍋，可謂一舉三得。如今，最令市場“震顫”的莫非大家人壽(原安邦人壽)借助ETF超百億元減持中國建筑與萬科A，受此消息影響，二者股價均出現(xiàn)調(diào)整，不僅帶動地產(chǎn)與建筑板塊調(diào)整，且因大家人壽仍持有大量金融、消費、醫(yī)藥等品種，相關(guān)板塊全線調(diào)整。

　　表1：截至今年二季度，安邦現(xiàn)身A股上市公司10大流通股東 結(jié)合股價測算，大家人壽通過ETF的方式變相“套現(xiàn)”中國建筑與【萬科A(000002)、股吧】的金額分別為50億、60億左右，占總股本之比分別為1.73%和2.47%。大家保險密集筆減持中國建筑、萬科A，無疑強化了市場對于其在資本市場的“瘦身”預期。后市隨大家保險受讓安邦的股權(quán)、部分業(yè)務、資產(chǎn)和負債等推進下，未來或?qū)⒂懈唷鞍舶钕怠惫境霈F(xiàn)減持的案例發(fā)生。統(tǒng)計來看，截至今年二季度末，安邦保險公司共現(xiàn)身11家上市公司十大流通股東席位。(見附表1)

　　此種以股換基的減持套路已非“新玩法”，曾在2012年、2016年與2018年均有上市公司股東換購ETF的先例。究其原因，既有減持條款壓制下上市公司大股東的套現(xiàn)夙愿，又有ETF基金當前本身的“建倉需求”。

　　值得一提的是，相較于集中競價、協(xié)議轉(zhuǎn)讓與大宗交易這三種主流減持路徑，僅有部分持有“綠卡”(本身為ETF成分股)的上市公司方可通過借道ETF方式減持，而換購ETF變相減持，一定程度上避免了大股東直接減持對二級市場股價的影響市固對于近階段以來、大家人壽的ETF減持而引發(fā)的股價波動，投資者應理智待之。

　　-？策略部分？-

　　綜上，今日A股調(diào)整幅度再度放大，并無實質(zhì)性利空，屬于典型的情緒壓力釋放，未出現(xiàn)恐慌，也沒有改變歷史上常見的國慶前夕的整固基調(diào)。職業(yè)投資者宜重視倉位控制，金九銀十行情依舊可期。

　　表2：近10年國慶前后A股表現(xiàn) 金九行情的核心邏輯在于70周年國慶維穩(wěn)預期疊加全球貨幣政策寬松的預期，盡管從歷史數(shù)據(jù)來看節(jié)后A股上漲概率較大，但節(jié)后一方面維穩(wěn)預期結(jié)束，另一方面進入10月后，全球?qū)捤蛇M入催化劑的空窗期，歐洲央行重啟QE使得寬松預期一步到位，美聯(lián)儲降息兌現(xiàn)后仍保持鷹派言論，從歷史來看美聯(lián)儲降息的路徑也是曲折且難以一蹴而就的，盡管我國央行下調(diào)LPR利率的政策導向已經(jīng)確立，但是目前力度明顯是不足以刺激市場情緒的。另外，盡管當下A股對中美貿(mào)易摩擦的“抗性”越來越強，但如若達成短期的協(xié)議將成為市場發(fā)起新一輪攻勢的最強力的催化劑，但目前來看不確定性依舊較大。

　　圖3：2019年上證指數(shù)走勢復盤 圖4：10月全球央行大概率維持關(guān)鍵利率不變 展望10月，市場的關(guān)鍵矛盾依然在于基本面下行，從8月統(tǒng)計局公布的宏觀數(shù)據(jù)來看，經(jīng)濟仍然在持續(xù)回落過程中，8月出口交貨值也同比下滑轉(zhuǎn)負也反映出中美貿(mào)易摩擦對出口的影響開始顯現(xiàn)，上市公司三季報業(yè)績增速大概率難以明顯好轉(zhuǎn)，行業(yè)內(nèi)公司分化仍是常態(tài)。短期進入三季報預告期，可關(guān)注相關(guān)業(yè)績超預期公司的投資機會。未來，可著重關(guān)注以下板塊布局的機會：

　　一、把握主線：科技與券商

　　作為貫穿今年行情的兩大主線，科技與券商依舊是機會最多的兩大板塊。值得注意的是，短期來看科技股的普漲行情已經(jīng)結(jié)束，板塊內(nèi)的分化也會愈加嚴重，無論從資金抱團的角度或是價值角度來看，核心科技資產(chǎn)依舊會繼續(xù)刷新歷史高點，選股難度也將更大。券商方面，則更多程度要受政策力度以及市場的活躍程度影響。

　　二、戰(zhàn)略防御：銀行與地產(chǎn)

　　回顧歷史，歲末年初時銀行、地產(chǎn)往往有異動行情，因信貸關(guān)聯(lián)度、估值低高股息的價值屬性類似，二者通常聯(lián)動，如2012年12月-2013年1月、2014年11月-12月、2018年1月。地產(chǎn)和銀行異動期間特征主要體現(xiàn)為估值偏低、前期漲幅少、機構(gòu)持倉低以及政策催化。當下時點仍可關(guān)注銀行地產(chǎn)異動的可能性：首先是估值優(yōu)勢，截止9月23日收盤銀行、地產(chǎn)板塊最新PB分別為0.78倍和1.32倍，均處于歷史底部區(qū)間；其次機構(gòu)配置也處于低位；再次低漲幅，今年以來銀行、房地產(chǎn)漲幅均跑輸指數(shù)，相對滯漲。

　　三、困境反轉(zhuǎn)：傳媒與汽車

　　傳媒行業(yè)具有高額商譽減值下的低基數(shù)效應，以及政策邊際寬松的催化，國慶檔票房的預期下也使得今日板塊有所表現(xiàn)。汽車行業(yè)作為國民經(jīng)濟的一大支柱，頻繁的政策刺激效果也有望逐步落地，情緒和盈利面有望迎來波段的機會，但真正行業(yè)翻轉(zhuǎn)仍需觀察。