海通證券：美尚生態(tài)合理估值為35-40倍PE

　　公司主營業(yè)務(wù)為生態(tài)景觀建設(shè)，包括生態(tài)修復(fù)與重構(gòu)和園林景觀。核心經(jīng)營資質(zhì)等級高，行業(yè)競爭實(shí)力強(qiáng)，募投項(xiàng)目用于建設(shè)苗木基地以及搭建設(shè)計(jì)、研發(fā)平臺，順利完成后，一體化經(jīng)營能力顯著增強(qiáng)。

　　王迎燕、徐晶夫婦為公司實(shí)際控制人。 按發(fā)行最大股份計(jì)算， 王迎燕、徐晶夫婦合計(jì)直接持有公司 52.59%的股權(quán)，為公司實(shí)際控制人。其他核心管理團(tuán)隊(duì)絕大部分也直接持有上市公司股份；

　　主營業(yè)務(wù)平穩(wěn)，省外業(yè)務(wù)拓展順利。 公司主要從事生態(tài)景觀建設(shè)， 14 年全年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入 5.73 億元，同比增長 7.00%，歸屬母公司凈利潤 1.08 億元，同比增長6.22%，毛利率略有下降 1.15 個百分點(diǎn)至 34.44%。 全年經(jīng)營性現(xiàn)金流 75 萬元，同比下降 97.38%， 15 年 Q1 經(jīng)營性現(xiàn)金流-6055 萬元， 大幅凈流出。 公司立足江蘇省內(nèi)的同時積極開拓省外業(yè)務(wù)， 14 年省外業(yè)務(wù)收入占比達(dá)到 56.65%；

　　BT 業(yè)務(wù)收入大放光彩，募集資金到位后有望迎來二次發(fā)展。 BT 業(yè)務(wù)收入增速良好， 2014 年實(shí)現(xiàn)收入 1.92 億元，同比增長 77.24%，但普遍回款較差，上市后，隨著公司融資渠道多樣化以及國家對 PPP 項(xiàng)目法律法規(guī)的完善， BT 業(yè)務(wù)有望迎來二次發(fā)展；

　　“產(chǎn)業(yè)鏈+區(qū)域鏈”縱橫拓展。 公司同時擁有城市園林綠化企業(yè)一級資質(zhì)和風(fēng)景園林工程設(shè)計(jì)專項(xiàng)甲級資質(zhì)的“雙甲”資質(zhì)企業(yè)，能夠提供苗木種植、景觀規(guī)劃設(shè)計(jì)、生態(tài)景觀工程施工和綠化養(yǎng)護(hù)的一體化經(jīng)營模式， 未來公司將立足長三角地區(qū)，輻射周邊一線城市高端工程和設(shè)計(jì)市場，提高品牌知名度和推動業(yè)務(wù)升級，使公司成為生態(tài)景觀綜合服務(wù)商；

　　盈利能力穩(wěn)健，融資渠道添翼增長。 公司毛利率、凈利率、三項(xiàng)費(fèi)用率以及資產(chǎn)減值損失率等財務(wù)指標(biāo)均好于行業(yè)可比公司，上市后， 隨著融資渠道拓寬，公司項(xiàng)目承接能力提升，未來業(yè)績有望大幅提升；

　　募集 5.64 億元，主要用于補(bǔ)充流動性以及建設(shè)苗木生產(chǎn)基地。 本次公司擬非公開發(fā)行 1670 萬股，占發(fā)行后總股本的 25%。 實(shí)際募集資金 5.64 億元，用于補(bǔ)充流動性以及建設(shè)苗木生產(chǎn)基地。 募集資金到位后，公司財務(wù)結(jié)構(gòu)將得到較大改善， 項(xiàng)目承接能力以及盈利能力將得到極大提升；

　　合理價值區(qū)間 66.45 元~75.95 元。 按發(fā)行后最大股本計(jì)算， 預(yù)計(jì) 15-16 年 EPS分別為 1.90 元和 2.19 元，按照目前新股發(fā)行的規(guī)則，我們預(yù)計(jì)發(fā)行價為 36.08元，對應(yīng) 15 年 PE 約 19 倍，建議詢價。 參考同類上市公司估值水平，給予 15年 35-40 倍 PE，合理價值區(qū)間為 66.45~75.95 元；

　　風(fēng)險提示： 核心人才流失風(fēng)險，回款風(fēng)險， 訂單推遲風(fēng)險。

　　銀河證券：美尚生態(tài)合理估值為40-45倍PE

　　主營業(yè)務(wù)“生態(tài)修復(fù)與重構(gòu)+園林景觀”，近年業(yè)績穩(wěn)步增長。公司從事生態(tài)景觀工程施工， 2014 年收入/ 歸母凈利潤5.73/1.08 億元，2012-2014 年?duì)I收、歸母凈利CAGR 為25.55%/23.41%。生態(tài)修復(fù)與重構(gòu)業(yè)務(wù)和園林景觀業(yè)務(wù)為公司核心業(yè)務(wù)。2014 年核心業(yè)務(wù)營收占比為97.33%。公司實(shí)際控制人為王迎燕和徐晶夫婦。

　　濕地保護(hù)十二五預(yù)計(jì)投資129.39 億元，各類濕地項(xiàng)目738 個。水土保持投資力度明顯加大，2009 至2013 年水土保持及生態(tài)環(huán)境保護(hù)完成投資共計(jì)489.00 億元，年均97,80 億元，預(yù)計(jì)未來每年將達(dá)140.83 億元。

　　地產(chǎn)景觀市場容量逐年增大，按10%的增長率保守估計(jì)，2015 年地產(chǎn)景觀領(lǐng)域市場規(guī)模將達(dá)1,045.40 億元。旅游業(yè)迅速發(fā)展，2014 年旅游業(yè)實(shí)際完成投資7053 億元，同比增長32%，預(yù)計(jì)未來三年我國旅游業(yè)投資將超過3 萬億元。

　　公司競爭優(yōu)勢：(1)業(yè)務(wù)經(jīng)驗(yàn)豐富、專業(yè)技術(shù)領(lǐng)先：公司已獲得發(fā)明專利5 項(xiàng)、實(shí)用新型19 項(xiàng)，在生態(tài)修復(fù)與重構(gòu)領(lǐng)域?qū)I(yè)技術(shù)水平處于領(lǐng)先地位。(2)資質(zhì)等級高、工程質(zhì)量好：公司擁有城市園林綠化企業(yè)一級資質(zhì)和風(fēng)景園林工程設(shè)計(jì)專項(xiàng)甲級資質(zhì)，為“雙甲”資質(zhì)的企業(yè)，同時，公司的工程項(xiàng)目曾獲得多項(xiàng)榮譽(yù)。(3)一體化綜合服務(wù)優(yōu)勢：公司設(shè)計(jì)和施工一體化能力逐漸提升，并已承接了多個設(shè)計(jì)施工一體化工程，金額累計(jì)達(dá)4.85 億元。

　　公司未來成長驅(qū)動因素：(1)產(chǎn)業(yè)鏈延伸一體化：公司對內(nèi)加大科研經(jīng)費(fèi)投入，通過多種形式提高公司的技術(shù)水平；對外收購兼并對公司業(yè)務(wù)具有顯著互補(bǔ)性和支持性的企業(yè)、資產(chǎn)或技術(shù)標(biāo)的。(2)區(qū)域擴(kuò)張不斷推進(jìn)：未來公司將立足長三角基地，全面加強(qiáng)向二三線城市的“跨區(qū)發(fā)展”力度，伺機(jī)切入一線城市的高端工程和設(shè)計(jì)市場。

　　風(fēng)險因素：宏觀經(jīng)濟(jì)波動，經(jīng)營性應(yīng)收賬款較大，區(qū)域擴(kuò)張不達(dá)預(yù)期等。

　　合理估值區(qū)間75.0-84.0 元：我們預(yù)計(jì)公司2015-17 年EPS 分別為1.87/2.35/2.88 元。我們認(rèn)為可給予公司15 年40-45 倍PE，合理價值區(qū)間為75.0-84.0 元?？杀裙?015 年平均PE 為43 倍。公司本次擬發(fā)行對應(yīng)發(fā)行理論價格不超過36.08 元。