李子園日前更新了招股說明書，擬于上交所主板上市。

　　根據(jù)資料，李子園致力于甜牛奶乳飲料系列等含乳飲料和其他飲料的研發(fā)、生產(chǎn)與銷售，主要產(chǎn)品包括配制型含乳飲料、發(fā)酵型含乳飲料、復(fù)合蛋白飲料、乳味風(fēng)味飲料等。

　　報(bào)告期內(nèi)，公司實(shí)施大單品銷售拓展策略，使得含乳飲料產(chǎn)品貢獻(xiàn)的收入占公司總營收的比例均維持在九成以上。

　　2019年1月~6月李子園實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入4.21億元和歸母凈利潤6,712.98萬元。其中，含乳飲料的收入約4億元，占比95.05%

　　李子園此次募資上市主要是為了擴(kuò)充產(chǎn)能。根據(jù)募集資金使用計(jì)劃，李子園擬于次核心銷售區(qū)域華中和西南地區(qū)共計(jì)擴(kuò)充產(chǎn)能17.4萬噸/年，這已經(jīng)超過了2018年公司的自有產(chǎn)能（10.18萬噸）以及所有銷售區(qū)域的銷量總和（16.24萬噸）。

　　華中和西南地區(qū)未來的增長能否順利消化新增產(chǎn)能？

　　展開剩余86%

　　利潤增速慢于營收，銷售區(qū)域比較集中

　　從整體業(yè)績(jī)來看，2016年至2018年李子園的營收由4.53億元增長至7.87億元，年復(fù)合增長率為31.81%；歸母凈利潤由1.02億元增長至1.24億元，年復(fù)合增長率為10.26%。

　　李子園的歸母凈利潤增長比較乏力，最近三年的增速僅是同期營收增速的三分之一，其中2017年利潤出現(xiàn)明顯下降。

　　報(bào)告期內(nèi)，公司的銷售凈利率分別為22.61%、14.98%、15.81%和15.94%，李子園利潤率承壓。

　　分銷售區(qū)域來看，華東地區(qū)是李子園銷售的核心市場(chǎng)。

　　報(bào)告期內(nèi)，來自于華東地區(qū)的營業(yè)收入分別為3.39億元、4.13億元、5.1億元和2.59億元，分別占當(dāng)期主營業(yè)務(wù)收入總額的74.95%、68.71%、64.89%和61.63%。

　　另外，華中和西南地區(qū)的銷售收入有著較快的增長速度，2016年至2018年期間的復(fù)合增長率分別為57.55%和43.7%。2019年上半年，兩個(gè)地區(qū)的合計(jì)收入占公司總營收的三成以上。

　　實(shí)控人持股八成，募資擴(kuò)產(chǎn)超過往年銷量

　　李子園的實(shí)際控制人為李國平、王旭斌夫婦。

　　截至本招股說明書簽署日，李國平、王旭斌夫婦直接持有公司4,171.08萬股，占公司股份總數(shù)的35.93%，并通過持有水滴泉投資100%出資份額間接持有公司42.74%的股份，通過持有譽(yù)誠瑞投資57.51%出資份額間接持有公司1.43%的股份，共計(jì)持有李子園80.10%的股份。

　　李子園本次上市擬發(fā)行股份數(shù)量不低于3,870萬股，計(jì)劃募集資金6.91億元，主要用于擴(kuò)充產(chǎn)能以及提高公司研發(fā)能力，具體包括：河南鶴壁“年產(chǎn)10.4萬噸含乳飲料生產(chǎn)項(xiàng)目”、云南曲靖“年產(chǎn)7萬噸含乳飲料生產(chǎn)項(xiàng)目”以及“浙江李子園食品股份有限公司技術(shù)創(chuàng)新中心項(xiàng)目”。

　　2016年至2018年，公司自有產(chǎn)能利用率分別為170.67%、173.13%和99.8%，李子園生產(chǎn)線處于超負(fù)荷狀態(tài)。公司委托加工量占總產(chǎn)量的比例分別為29.02%、42.45%和37.66%。

　　李子園此次IPO主要也是為了擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，填補(bǔ)自有產(chǎn)能缺口。募資使用計(jì)劃中的兩個(gè)擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目建成達(dá)產(chǎn)后，李子園將新增產(chǎn)能 17.4萬噸/年。

　　值得注意的是，2016年至2018年李子園的年銷量分別為10.57萬噸、13.25萬噸和16.24萬噸，新增產(chǎn)能比現(xiàn)有市場(chǎng)的銷量還要多。

　　雖然兩個(gè)擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目分別位于李子園銷售增長較快的華中和西南市場(chǎng)區(qū)域，但其業(yè)績(jī)?cè)鏊倌芊癯浞窒绱舜罅慨a(chǎn)能仍留有疑問。

　　根據(jù)資料，兩個(gè)項(xiàng)目滿產(chǎn)狀態(tài)下的年銷售收入分別為4.68億元和3.15億元，完全達(dá)產(chǎn)均需要5年。若以2019年開始，華中和西南地區(qū)在5年后能完全吸收新增產(chǎn)能的話，其每年的營收增速至少需要分別達(dá)到34.88%和63.56%。

　　含乳飲料貢獻(xiàn)九成收入，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)較為單一

　　從公司產(chǎn)品收入組成來看，李子園的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)比較單一。

　　2016年至2018年，李子園含乳飲料的銷售收入分別為4.26億元、5.78億元、7.6億元和4億元，分別占公司主營業(yè)務(wù)收入的94.29%、96.12%、96.71%和95.05%。

　　李子園在招股書中表示，公司對(duì)單一產(chǎn)品依賴程度較高，主要是實(shí)施大單品銷售拓展策略所致。

　　從中短期看，大單品銷售策略將有助于公司樹立品牌形象，快速拓展新市場(chǎng)，提高市場(chǎng)占有率。然而從長期看，如消費(fèi)者偏好、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境、法律法規(guī)等市場(chǎng)因素發(fā)生重大變化，將對(duì)公司的經(jīng)營業(yè)績(jī)產(chǎn)生較大影響。

　　李子園也意識(shí)到單一主產(chǎn)品會(huì)使得公司對(duì)市場(chǎng)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力較弱。2019 年，李子園推出臭臭奶、愛克林包早餐奶系列等新品，為公司業(yè)績(jī)的可持續(xù)增長尋找新的支撐點(diǎn)。

　　2019年上半年，公司其他類產(chǎn)品的收入占比有較為明顯提升，由2018年的0.41%上升至2.78%，但乳味風(fēng)味飲料和復(fù)合蛋白飲料的收入占比較2018年水平均有所下降。

　　行業(yè)集中度平穩(wěn)，中小型乳企扎堆上市

　　根據(jù)中國食品工業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，含乳飲料行業(yè)集中度較為穩(wěn)定。

　　2013年至2018年，前五大企業(yè)的市場(chǎng)占有率維持在33%~34%，前十大企業(yè)的市場(chǎng)占有率維持在40%~43%。

　　從已登陸資本市場(chǎng)的乳企來看，伊利和蒙牛兩大行業(yè)巨頭占領(lǐng)市場(chǎng)制高點(diǎn)，優(yōu)勢(shì)明顯。

　　2019年上半年，伊利股份和蒙牛乳業(yè)兩家全國性大型乳企的營收之和為850.19億元，歸母凈利潤之和為58.57億元，在20家乳業(yè)上市公司中的占比分別達(dá)到68.29%和66.25%。

　　進(jìn)一步的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，伊利股份和蒙牛乳業(yè)2019年上半年的營收增速分別為12.84%和15.62%，歸母凈利潤增速分別為9.71%和32.96%。

　　在當(dāng)前中國乳品業(yè)銷售額的增長速度持續(xù)放緩、龍頭企業(yè)的渠道不斷下沉的局勢(shì)下，眾多中小型乳企的生存環(huán)境較為嚴(yán)苛。

　　面對(duì)激烈的競(jìng)爭(zhēng)以及較為固化的市場(chǎng)格局，除李子園以外，當(dāng)前還有不少乳企正在發(fā)力IPO，謀求突圍之路。（WGX）