業(yè)績(jī)?cè)鏊俜鲜袌?chǎng)預(yù)期，銷售費(fèi)用率小幅上升

　　公司2017年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入301.02億元，同比增長(zhǎng)16.02%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)12.99億元，同比增長(zhǎng)36.73%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)11.41億元，同比增長(zhǎng)28.02%，歸母凈利潤(rùn)增速較高的主要原因是公司出售招商銀行(600036) 股票導(dǎo)致其他綜合收益增加1.38億元。公司2017年銷售毛利率為14.32%，同比上升2.53個(gè)百分點(diǎn)，主要受益于工業(yè)板塊收入增速較快且毛利率水平較高，帶動(dòng)公司整體毛利率水平上升。公司2017年期間費(fèi)用率為7.79%，同比上升1.80個(gè)百分點(diǎn)，其中銷售費(fèi)用率、管理費(fèi)用率、財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為5.29%、2.13%、0.31%，同比分別上升1.96個(gè)百分點(diǎn)、下降0.31個(gè)百分點(diǎn)、上升0.15個(gè)百分點(diǎn)，銷售費(fèi)用率同比上升的主要原因是隨著公司收入規(guī)模擴(kuò)大，伴隨著醫(yī)改政策等因素影響，公司加大投入相應(yīng)的銷售服務(wù)與宣傳費(fèi)用，銷售人員薪酬同比增長(zhǎng)24.19%。

　　工業(yè)板塊優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、加強(qiáng)營(yíng)銷，收入增速、毛利率水平均呈同比上升

　　公司2017年醫(yī)藥工業(yè)板塊實(shí)現(xiàn)收入37.53億元，同比增長(zhǎng)35.14%，銷售毛利率為52.27%，同比上升9.80個(gè)百分點(diǎn)，其中原料藥業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入12.46億元，同比增長(zhǎng)15.53%，銷售毛利率為12.70%，同比下降5.56個(gè)百分點(diǎn)，制劑業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入24.00億元，同比增長(zhǎng)53.21%，銷售毛利率為72.82%，同比上升13.67個(gè)百分點(diǎn)，公司通過(guò)優(yōu)化工業(yè)板塊產(chǎn)品結(jié)構(gòu)及業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，高毛利率的制劑業(yè)務(wù)比重有所增長(zhǎng)，帶動(dòng)工業(yè)板塊整體毛利率水平提升。

　　公司重點(diǎn)產(chǎn)品阿托伐他汀鈣膠囊是公司獨(dú)有劑型產(chǎn)品，公司通過(guò)重點(diǎn)加強(qiáng)連鎖戰(zhàn)略項(xiàng)目的推廣和實(shí)施，2017年銷量同比增長(zhǎng)27.64%，進(jìn)一步鞏固產(chǎn)品的優(yōu)勢(shì)地位；瑞舒伐他汀鈣膠囊通過(guò)加大市場(chǎng)宣傳推廣力度，逐步搶占市場(chǎng)，2015年上市后連續(xù)兩年保持較快的收入增速，2017年銷量同比增長(zhǎng)103.15%。

　　公司2017年研發(fā)投入總額為1.14億元，占工業(yè)板塊收入的3.14%，截至2017年末，公司已啟動(dòng)30個(gè)以上品種的一致性評(píng)價(jià)工作，抗ED一類新藥TPN729已完成I期臨床試驗(yàn)并申報(bào)II、III期臨床試驗(yàn)，待審評(píng)通過(guò)后啟動(dòng)下一階段的研究工作。

　　商業(yè)板塊深耕區(qū)域市場(chǎng)并鞏固純銷業(yè)務(wù)，維持較快收入增速

　　公司2017年醫(yī)藥商業(yè)板塊實(shí)現(xiàn)收入200.43億元，同比增長(zhǎng)16.64%，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)4.86億元，同比增長(zhǎng)31.3%，銷售毛利率為6.90%，同比上升0.06個(gè)百分點(diǎn)。公司在“兩票制”等醫(yī)改政策背景下，加快已有省份商業(yè)公司網(wǎng)絡(luò)擴(kuò)張步伐，2017年公司下屬控股公司廣東通用在汕頭地區(qū)全資設(shè)立粵東公司、湖北通用分別在襄陽(yáng)、宜昌地區(qū)設(shè)立湖北襄陽(yáng)和湖北宜昌公司，強(qiáng)化區(qū)域市場(chǎng)控制力。此外，公司鞏固、提升藥品純銷業(yè)務(wù)，帶動(dòng)北京、廣東、河南、湖北等重點(diǎn)區(qū)域市場(chǎng)份額提升。

　　國(guó)際貿(mào)易板塊加速轉(zhuǎn)型，毛利率水平同比提高，帶動(dòng)利潤(rùn)增速增長(zhǎng)

　　公司2017年國(guó)際貿(mào)易板塊實(shí)現(xiàn)收入69.99億元，同比增長(zhǎng)2.18%，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)5.84億元，同比增長(zhǎng)42.68%，銷售毛利率為13.51%，同比上升2.62個(gè)百分點(diǎn)。國(guó)際貿(mào)易板塊進(jìn)一步加大市場(chǎng)開(kāi)發(fā)和業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，整合國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)優(yōu)勢(shì)資源，加強(qiáng)海外市場(chǎng)拓展，2017年授外業(yè)務(wù)中標(biāo)項(xiàng)目創(chuàng)歷史新高的同時(shí)鞏固進(jìn)出口貿(mào)易傳統(tǒng)存量業(yè)務(wù)，重點(diǎn)產(chǎn)品增長(zhǎng)強(qiáng)勁。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示

　　兩票制等行業(yè)政策風(fēng)險(xiǎn)；海外貿(mào)易合同不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；資產(chǎn)注入低于預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。

　　投資建議

　　未來(lái)六個(gè)月，維持“謹(jǐn)慎增持”評(píng)級(jí)

　　結(jié)合2017年報(bào)我們調(diào)整公司18、19年EPS至1.44、1.72元，以3月29日收盤價(jià)23.77元計(jì)算，動(dòng)態(tài)PE分別為16.46倍和13.83倍。同類型可比上市公司18年市盈率中位值為16.71倍，公司市盈率略低于行業(yè)平均水平。我們認(rèn)為，公司作為通用技術(shù)集團(tuán)旗下唯一的醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)平臺(tái)，推動(dòng)工商貿(mào)三大業(yè)務(wù)整合，一方面工業(yè)板塊通過(guò)優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、強(qiáng)化營(yíng)銷等方式有望保持較快的業(yè)績(jī)?cè)鏊?，另一方面商業(yè)板塊在“兩票制”背景下公司通過(guò)強(qiáng)化商業(yè)網(wǎng)絡(luò)布局、拓展純銷業(yè)務(wù)等方式內(nèi)生性增長(zhǎng)能力較強(qiáng)。未來(lái)六個(gè)月，維持“謹(jǐn)慎增持”評(píng)級(jí)。