銷量總量下滑，結構變化明顯。公司2017年客車總銷量67269輛，同比下降5.2%，細分來看，新能源客車占比由37.8%降至37%，大客占比由35.7%提升至40.7%，出口占比由10.0%提升至12.5%。，大客與出口占比改善一定程度上對沖了新能源客車銷量下滑影響。

　　新能源收入下滑拖累營收，補貼退坡拉低單車均價。2017年公司實現營收332.2億元（-7.3%），其中新能源車收入160.2億元（-14.3%），傳統(tǒng)車收入172.0億元（+0.0%），在新能源車與傳統(tǒng)車銷量分別下滑7.4%、3.9%的前提下，傳統(tǒng)客車受益結構改善，單價提升4.6%，助推實現收入同比持平，由補貼退坡導致的單車均價下滑7.7%導致新能源收入，從而直接拖累公司營收。

　　補貼退坡與壞賬減值壓制利潤。2017年公司實現歸母凈利潤31.3億元（-22.6%），歸母凈利潤下滑幅度遠高于營收（-7.3%）主要受補貼退坡與壞賬計提影響。1）補貼退坡導致新能源單車補貼額由37.0萬元降至21.5萬元，大幅為42.5%，單車補貼的下滑促使公司毛利率走低，下滑了1.5pct。2）應收賬款計提壞賬減值與保理費用大幅提升，根據測算，壞賬減值2017年相比2016年多了1.5億元，保理費用為1.6億元，合計因應收賬款所導致的額外利潤損失3.1億元。

　　投資建議：受多次政策因素影響導致行業(yè)12月份空前搶裝，市場化進程不及預期。預計2018年行業(yè)格局分化劇烈，龍頭的優(yōu)勢將被放大，持續(xù)推薦客車龍頭宇通客車(600066) 。預計公司2018年-2020年的EPS分別為1.86元、1.99元、2.20元，對應PE分別為12、11、10倍。

　　風險提示：新能源補貼政策或有變動，中游成本端降價或不及預期。