機(jī)構(gòu)：廣發(fā)證券

　　評(píng)級(jí)：買(mǎi)入

　　核心觀(guān)點(diǎn)：

　　普通中場(chǎng)業(yè)務(wù)依然強(qiáng)勁，低贏率拖累貴賓業(yè)務(wù)利潤(rùn)率

　　18年4季度公司實(shí)現(xiàn)經(jīng)調(diào)整EBITDA7.86億美元(+7.7%YoY)，增長(zhǎng)主要由中場(chǎng)業(yè)務(wù)及非博彩業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)。中場(chǎng)業(yè)務(wù)毛收入同比增長(zhǎng)7.1%，其中普通中場(chǎng)和高端中場(chǎng)分別增長(zhǎng)10.0%和4.1%。中場(chǎng)業(yè)務(wù)毛收入的增長(zhǎng)主要來(lái)自于游客人次的增長(zhǎng)，以及威尼斯人以及巴黎人酒店客房翻新后競(jìng)爭(zhēng)力增強(qiáng)。4季度貴賓業(yè)務(wù)毛收入同比增長(zhǎng)34.5%，主要由于公司18年初開(kāi)始翻新及開(kāi)放更多貴賓廳帶來(lái)的市場(chǎng)份額提升。但是由于直接貴賓業(yè)務(wù)的贏率較低，使得貴賓業(yè)務(wù)整體對(duì)4季度經(jīng)調(diào)整EBITDA的增長(zhǎng)貢獻(xiàn)有限。

　　受益于大橋通車(chē)帶來(lái)的游客人次增長(zhǎng)

　　11/12月份入境澳門(mén)的游客人次同比增長(zhǎng)+15.3%/+16.9%，增速較9/10月份有所提升。其中由于港珠澳大橋通車(chē)帶來(lái)的直接入境澳門(mén)的游客凈增量，以及部分旅行團(tuán)選擇由香港經(jīng)由港珠澳大橋前往珠海游玩后再由拱北口岸入境澳門(mén)所帶來(lái)的游客增量貢獻(xiàn)。我們認(rèn)為港珠澳大橋?qū)τ诎拈T(mén)旅游業(yè)的推動(dòng)作用在19年將會(huì)進(jìn)一步凸顯。金沙擁有澳門(mén)最多的客房數(shù)量，并且入住率仍較低于同行，且零售面積排名行業(yè)第一，將受益于大橋通車(chē)帶來(lái)的游客人次增長(zhǎng)。

　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)

　　我們預(yù)計(jì)公司19/20年EBITDA為32.95/36.92億美元，當(dāng)前市值對(duì)應(yīng)EV/EBITDA12.3x/11.0x。公司中場(chǎng)業(yè)務(wù)及非博彩業(yè)務(wù)收入均排名行業(yè)第一，將更受益于游客人次的增長(zhǎng)。維持此前深度報(bào)告的估值邏輯，給予公司19年14.5xEV/EBITDA，對(duì)應(yīng)合理價(jià)值42.7港元/股，維持買(mǎi)入評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示

　　外匯管制收緊的風(fēng)險(xiǎn)；賭場(chǎng)內(nèi)全面禁煙的風(fēng)險(xiǎn)；賭牌續(xù)期的風(fēng)險(xiǎn)；改擴(kuò)建進(jìn)度低于預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。

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