機(jī)構(gòu)：國盛證券

　　評級：買入

　　事件：FY2020 營收同增 40.5%，經(jīng)調(diào)整凈利潤同增 31.3%，擬派發(fā)末期股息每股 0.092港元。公司 FY2020營收同增 40.5%至 24.09億元，歸母凈利潤同降 58.0%至 2.04億元，經(jīng)調(diào)整歸母凈利潤同增 31.3%至 10.41億元，業(yè)績超預(yù)期，主要調(diào)整項(xiàng)目為可轉(zhuǎn)債公允價(jià)值變動(dòng)。FY2020 公司毛利率同增 2.6PCTs 至 61.0%，主要系大學(xué)業(yè)務(wù)占比提升以及公司實(shí)施成本控制；銷售費(fèi)用率同增0.7PCTs至 2.0%，主要系招生營銷開支增加；管理費(fèi)用率同降 1.7PCTs至 9.9%。 FY2020公司經(jīng)調(diào)整歸母凈利率同降3.0PCTs至 43.2%。公司擬派發(fā)末期股息每股0.092港元，全年分紅比率50%。

　　大學(xué)業(yè)務(wù)營收占比持續(xù)提升，并購標(biāo)的整合效果卓越。FY2020公司大學(xué)業(yè)務(wù)營收同增 65.5%至 17.61億元，營收占比同增 11.0PCTs至 73.1%；毛利率/凈利率同增2.8/1.3PCTs至64.3%/53.0%，盈利能力進(jìn)一步提升。 FY2020公司并購高校的整合效果顯著，湖南涉外經(jīng)濟(jì)學(xué)院實(shí)現(xiàn)凈利潤 2.8億元，相較 FY2017并購時(shí)的 6300萬元增至344%；山東英才學(xué)院營收/調(diào)整后凈利潤同增 11%/89%至 5.0/2.0 億元；泰國斯坦福國際大學(xué)調(diào)整后凈利潤相較FY2019收購時(shí)的虧損380萬美元增至盈利198萬美元。

　　2020-21 學(xué)年量價(jià)雙升勢頭持續(xù)，內(nèi)生增長確定性高。2020-21 學(xué)年，公司旗下湖南涉外經(jīng)濟(jì)學(xué)院/鄭州工商學(xué)院在校生人數(shù)同增約 4.6%/8.6%至3.45/3.8 萬人，山東英才學(xué)院在校生人數(shù) 3.42 萬人，同比基本持平。學(xué)費(fèi)方面，2020-21學(xué)年湖南涉外經(jīng)濟(jì)學(xué)院本科/?？茖W(xué)費(fèi)同增約9.1%/14.3%；山東英才學(xué)院本科/?？茖W(xué)費(fèi)同增約 11.8%/15.4%，鄭州工商學(xué)院因河南省學(xué)費(fèi)定價(jià)尚未放開保持本科1.8萬元學(xué)費(fèi)上限。在量價(jià)雙升以及公司運(yùn)營效率提升的推動(dòng)下，公司FY2021仍有望維持穩(wěn)健的內(nèi)生增長。此外，鄭州工商學(xué)院蘭考校區(qū)已于2020年 9月投入使用，目前在校生 4000+。蘭考校區(qū)占地 1200畝，目前第一期已使用約500畝，后續(xù)校區(qū)逐步建設(shè)并投入使用有望帶來長期內(nèi)生增長空間。

　　收購剩余股權(quán)，堅(jiān)定推進(jìn)高等教育戰(zhàn)略布局。公司于 2020 年 8 月以 1.66億元收購山東英才學(xué)院剩余 10%股權(quán)，于 2020年 9月以 7.21億元收購湖南涉外經(jīng)濟(jì)學(xué)院剩余 30%股權(quán)，強(qiáng)化高等教育戰(zhàn)略布局，公司目前已擁有旗下 4所大學(xué)全部100%股權(quán)。后續(xù)發(fā)展方面，預(yù)計(jì)公司繼續(xù)圍繞“大城市、大本科、規(guī)模大、增長潛力大”的并購計(jì)劃，通過外延并購和并購后整合進(jìn)一步擴(kuò)大高教板塊業(yè)務(wù)規(guī)模。

　　投資建議。公司提供從幼兒園到大學(xué)的民辦教育服務(wù)，高等教育作為公司上市后發(fā)展重點(diǎn)，通過外延并購持續(xù)擴(kuò)大在校生人數(shù)規(guī)模，并通過高效投后整合實(shí)現(xiàn)學(xué)校盈利能力提升。根據(jù)公司2020財(cái)年年報(bào)， 我們維持FY2021-2022歸母凈利潤預(yù)測至14.12/16.83億元，并預(yù)計(jì)FY2023歸母凈利潤18.60億元，同增 592.9%/19.2%/10.5%，對應(yīng) EPS 0.42/0.50/0.56元，現(xiàn)價(jià)對應(yīng)PE 14X/12X/11X，維持“買入”評級。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：《民促法實(shí)施條例》終稿尚未落地，存在政策不確定風(fēng)險(xiǎn)；公司經(jīng)營及盈利能力不達(dá)預(yù)期；外延并購規(guī)劃不達(dá)預(yù)期。