華泰證券發(fā)布研究報(bào)告稱，維持中國神華（01088）“買入”評級，鑒于低估值高股息，目標(biāo)價23.6港元，2021-23E EPS為2.97/3.37/3.98元。

　　華泰證券主要觀點(diǎn)如下：

　　2022年市場波動或較大，但神華將保持韌性

　　上調(diào)動力煤市場和年度長協(xié)價格假設(shè)，調(diào)整中國神華21/22/23年凈利預(yù)測至590/670/792億元（原：463/467/478億元）。預(yù)計(jì)22年煤炭市場價格將同比下降至850元/噸，但年度長協(xié)價格將同比提升至700元/噸。由于神華銷售結(jié)構(gòu)中長協(xié)占比較高，長協(xié)價格提升將利好公司自產(chǎn)煤實(shí)現(xiàn)銷售價格。

　　此外，神華表內(nèi)及合資運(yùn)營的電力板塊業(yè)務(wù)都有望受益于電價的上漲。預(yù)計(jì)神華22年凈利潤同比增長13.6%，因：1）煤炭開采概念利潤穩(wěn)定；2）電價上漲、發(fā)/售電量增加推動電力板塊毛利提升；3）來自公司與國電的電力合資企業(yè)的投資收益增加。

　　神華銷售結(jié)構(gòu)優(yōu)勢將有效保護(hù)2022年煤炭業(yè)務(wù)利潤水平

　　預(yù)計(jì)雖然2022年動力煤基本面相比2021年會有所轉(zhuǎn)弱，但神華較高的年度長協(xié)占比將有效保障公司2022年的煤碳板塊利潤水平。根據(jù)公司披露測算，神華年度長協(xié)銷售占自產(chǎn)煤銷量的65-70%，月度和現(xiàn)貨銷售占自產(chǎn)煤銷量的30-35%?？紤]到年初年長協(xié)價格從低位開始攀升，預(yù)計(jì)2022年長協(xié)均價（5，500大卡港口價格）將同比上漲55元/噸（8.5%）至700元/噸。

　　目前年長協(xié)價格為754元/噸，而1H21平均長協(xié)價僅為593元/噸。根據(jù)該行對2022年現(xiàn)貨和長協(xié)價格假設(shè)，預(yù)計(jì)公司自產(chǎn)和外購煤的平均售價為543元/噸，同比下降18元/噸，噸毛利為391元/噸，同比下降21元/噸。

　　電力板塊或迎來量價齊升

　　預(yù)計(jì)神華電力板塊2022年毛利潤同比增長137%至63.5億元，受益于1）發(fā)電量/售電量同比增長10.1/10.1%至1880億/1760億千瓦時，今年新增裝機(jī)將在2022年貢獻(xiàn)整年發(fā)電量（2021年新增裝機(jī)容量為8GW）；

　　2）電價上調(diào)，市場交易價格可在基準(zhǔn)價上浮20%。1H21神華參與市場交易的售電量為448億千瓦時，占總售電量的62.2%（2020年：53%），預(yù)計(jì)2022年市場化售電占比有望進(jìn)一步增加；

　　3）發(fā)電量增長和現(xiàn)貨煤價下跌也有助于公司單位發(fā)電成本下降。此外，神華與【國電電力(600795)、股吧】(600795,股吧)的合資企業(yè)利潤也將受益于電價上漲，從而通過投資收益體現(xiàn)對神華的利潤貢獻(xiàn)。

　　風(fēng)險提示：1）煤炭供應(yīng)量超預(yù)期；2）需求不及預(yù)期。