中信證券發(fā)布研究報(bào)告稱，維持達(dá)利食品（03799）“增持”評級，綜合考慮到持續(xù)成本壓力，調(diào)整2021-23年EPS預(yù)測至0.27/0.29/0.31元（原0.29/0.32/0.34元），考慮到可比公司估值，予2022年15倍PE，目標(biāo)價(jià)5港元。

　　中信證券主要觀點(diǎn)如下：

　　2021H2考慮到基數(shù)恢復(fù)&疫情擾動，該行預(yù)計(jì)公司收入環(huán)比降速，同時(shí)原材料成本壓力導(dǎo)致2021H2凈利潤同比下滑，其中美焙辰&豆本豆&樂虎三大品牌收入仍然延續(xù)雙位數(shù)增長。2021年三大品牌產(chǎn)品&渠道&品牌多維度持續(xù)優(yōu)化，有望延續(xù)較快增長，2022年公司整體有望實(shí)現(xiàn)中高單位數(shù)收入增長。

　　2021：H2預(yù)計(jì)增速環(huán)比放緩，成本壓力持續(xù)體現(xiàn)?？紤]到基數(shù)效應(yīng)以及疫情擾動，該行預(yù)計(jì)2021H2公司收入增長環(huán)比放緩，但重點(diǎn)品牌仍望實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長。2022年該行預(yù)計(jì)公司收入實(shí)現(xiàn)中單位數(shù)增長。利潤端，2021H2成本端壓力持續(xù)顯現(xiàn)，費(fèi)用相對可控，考慮成本端壓力，該行預(yù)計(jì)全年公司凈利潤同比微降。

　　美焙辰：美焙辰持續(xù)實(shí)現(xiàn)高增長，2021H1美焙辰收入同增52%，2021H2該行預(yù)計(jì)收入仍望實(shí)現(xiàn)20%+增長，全年基本實(shí)現(xiàn)盈虧平衡。2021年公司主動控制拓店、持續(xù)推動單店銷售提升，經(jīng)銷商盈利也逐步改善。目前美焙辰退貨率11%-12%，日配比率40%+。此外，2021Q4公司推出系列中保產(chǎn)品，2022年望通過短保+中報(bào)產(chǎn)品組合，進(jìn)一步加快渠道擴(kuò)張。

　　豆本豆：2021公司持續(xù)推進(jìn)豆奶消費(fèi)者普及教育，并聘請了王源作為豆本豆品牌代言人。與此同時(shí)，公司持續(xù)豐富豆本豆產(chǎn)品組合，推出有機(jī)全豆奶產(chǎn)品，形成原味豆奶/有機(jī)豆奶/純豆奶/唯甄/Flogurt植物酸奶產(chǎn)品矩陣。此外，公司還不斷提升經(jīng)銷商專注度，匹配車輛配置，保證豆本豆持續(xù)增長。2021H1豆本豆收入同比增長22%，2021H2該行預(yù)計(jì)仍望實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長。

　　樂虎：對于樂虎品牌，2021年公司重點(diǎn)提高了品牌渠道利潤、優(yōu)化經(jīng)銷商結(jié)構(gòu)，充分提升經(jīng)銷商&渠道商的積極性。同時(shí)2021年樂虎還贊助了世預(yù)賽、歐洲杯等賽事節(jié)目，持續(xù)提升品牌露出。產(chǎn)品方面，2021年公司推出500ml產(chǎn)品進(jìn)入局部適銷渠道進(jìn)行銷售。2021H1樂虎收入同比增長15%，2021H2該行預(yù)計(jì)收入仍望實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長。

　　休閑食品：2021年休閑食品面臨著較大的成本端壓力，在此背景下公司也陸續(xù)推進(jìn)部分產(chǎn)品價(jià)格調(diào)整，抵消部分成本壓力，短期提價(jià)也對銷售產(chǎn)生一定影響。2021H1公司休閑食品收入同比增長0.4%，2021H2該行預(yù)計(jì)收入同比微降。

　　2022：三大品牌望持續(xù)雙位數(shù)增長，關(guān)注原材料價(jià)格趨勢。美焙辰&豆本豆&樂虎作為公司重要成長品牌，2021年進(jìn)行了產(chǎn)品、渠道、品牌等方面的優(yōu)化提升，2022年三大品牌有望持續(xù)兌現(xiàn)雙位數(shù)增長，同時(shí)其他品牌繼續(xù)優(yōu)化，該行預(yù)計(jì)2022年公司收入望實(shí)現(xiàn)中高單位數(shù)增長。盈利方面，公司業(yè)務(wù)多元，原材料相對分散，同時(shí)公司鎖價(jià)時(shí)間較短，2021年已部分體現(xiàn)原材料壓力，若原材料價(jià)格不再持續(xù)上漲，公司成本壓力相對可控，同時(shí)費(fèi)用投放穩(wěn)健?？紤]到經(jīng)營優(yōu)化以及部分產(chǎn)品提價(jià)，該行判斷2022年公司凈利潤增速略高于收入。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：消費(fèi)景氣度下行，疫情控制不及預(yù)期，原材料價(jià)格上行。