國泰君安發(fā)布研究報(bào)告稱，維持華潤啤酒（00291）“增持”評(píng)級(jí)，基于對(duì)銷售費(fèi)用率假設(shè)調(diào)整以及考慮到貨折對(duì)噸價(jià)的潛在影響，下調(diào)2023-25年EPS預(yù)測1.58/1.82/2.02元。公司2H23喜力純生兩大高端大單品進(jìn)展超年初預(yù)期，維持喜力、純生分別100萬千升的中期目標(biāo)。此外，該行預(yù)計(jì)2023年白酒業(yè)務(wù)對(duì)收入貢獻(xiàn)或25億元左右，利潤貢獻(xiàn)1-1.5億元左右，中長期有望實(shí)現(xiàn)收入翻倍及利潤貢獻(xiàn)占比提升目標(biāo)。

　　國泰君安主要觀點(diǎn)如下：

　　2H23喜力純生保持增長，次高占比持續(xù)提升：

　　根據(jù)調(diào)研及交流，2H23年喜力依然保持良好增長勢頭，預(yù)計(jì)2023年全年銷量或50%以上增長，雪花純生在與喜力的組合銷售的帶動(dòng)下，2H23呈現(xiàn)穩(wěn)健增長，該行預(yù)計(jì)2023年全年銷量10-15%，兩大高端大單品進(jìn)展超年初預(yù)期。據(jù)測算，該行預(yù)計(jì)2023年整體次高以上占比有望達(dá)20%左右。根據(jù)交流，公司維持喜力、純生分別100萬千升的中期目標(biāo)，該行預(yù)計(jì)次高以上占比24-25年仍將持續(xù)提升，結(jié)構(gòu)升級(jí)延續(xù)，預(yù)計(jì)2023-24年噸價(jià)平均提升幅度4%左右。

　　2024年大麥成本下行，整體利潤率有優(yōu)化空間：

　　據(jù)測算，該行預(yù)計(jì)2023年噸成本同比下降1%以上，改善幅度優(yōu)于同行，或主因其供應(yīng)鏈優(yōu)化程度高所致。結(jié)合成本假設(shè)，該行預(yù)計(jì)2024年公司噸成本持平左右。費(fèi)用方面，公司或?qū)⒊掷m(xù)重視費(fèi)效比，整體費(fèi)用率穩(wěn)定。整體利潤率依然有優(yōu)化空間，將來自：1）小瓶化、扎啤化、健康化和多樣化，價(jià)格更高的產(chǎn)品。2）產(chǎn)能優(yōu)化、效率化、全供應(yīng)鏈的數(shù)字化，更高效的供應(yīng)鏈。3）高端市場培育進(jìn)入成熟期后，費(fèi)用率收縮。

　　白酒業(yè)務(wù)組織調(diào)整到位，24-25年或逐步發(fā)力：

　　根據(jù)交流，該行預(yù)計(jì)公司旗下白酒事業(yè)部——金沙酒業(yè)已于10月底完成組織架構(gòu)調(diào)整及價(jià)盤管理，2024年將重點(diǎn)進(jìn)行庫存管理、經(jīng)銷商梯隊(duì)管理，同時(shí)開展銷售計(jì)劃。據(jù)測算，該行預(yù)計(jì)2023年白酒業(yè)務(wù)對(duì)公司收入貢獻(xiàn)或25億元左右，利潤貢獻(xiàn)1-1.5億元左右，中長期有望實(shí)現(xiàn)收入翻倍及利潤貢獻(xiàn)占比提升的目標(biāo)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：消費(fèi)習(xí)慣變化，競爭加劇。