【研究報告內(nèi)容摘要】

　　事件:公司發(fā)布2020年5月汽車變速器銷量快報,5月公司共銷售變速器產(chǎn)品13.7萬臺,同比增長63.6%。其中商用車變速器銷量7.7萬臺,同比增長58%,商用車變速器中的G系列高端變速器銷量3萬臺,同比增長208.2%;乘用車變速器銷售6萬臺,同比增長71.3%,乘用車變速器中的CVT無級自動變速器銷量3.6萬臺,同比增長205.1%,手動變速器銷量2.4萬臺,同比增長3.9%。

　　對此我們點(diǎn)評如下:

　　CVT:5月銷量環(huán)比增長-2.8%,略低于預(yù)期。2020年5月公司CVT銷量3.6萬臺,同比增長205.1%,主要原因為自2019年5月開始新增吉利、比亞迪（002594）等重要客戶。但是5月中汽協(xié)乘用車產(chǎn)量166萬輛,同比增長11.2%,環(huán)比增長4.5%,公司CVT核心客戶吉利汽車(含領(lǐng)克)5月銷量10.9萬輛,同比增長20%,環(huán)比增長3%。奇瑞控股集團(tuán)發(fā)布銷量快報,5月份銷售汽車41634輛,環(huán)比增長3.9%,其中乘用車板塊環(huán)比增長6.8%。

　　而公司5月CVT銷量環(huán)比下降2.8%,低于行業(yè)和核心客戶的環(huán)比增速,主要原因為5月配套車型終端需求恢復(fù)不如主機(jī)廠和行業(yè)平均水平。

　　2020年下半年公司CVT產(chǎn)品新增配套的奇瑞捷途系列車型即將量產(chǎn)上市,另外公司CVT產(chǎn)品又獲得吉利汽車SS11平臺車型的配套定點(diǎn),預(yù)計于2021年量產(chǎn)上市,繼續(xù)推動公司CVT業(yè)務(wù)規(guī)模不斷成長。

　　擋乘用車手動擋MT::5月銷量2.4萬臺,同比長增長3.9%,,降環(huán)比下降13.4%。

　　5月中汽協(xié)乘用車產(chǎn)量環(huán)比增長4.5%,公司MT銷量環(huán)比下降13.4%,表現(xiàn)低于乘用車行業(yè),預(yù)計是受部分客戶配套車型5月終端需求較弱所致,如長城M6車型5月產(chǎn)量環(huán)比-15.1%。但是公司手動擋變速器升級產(chǎn)品6MT的占比在不斷提升,目前在40-50%,后續(xù)會繼續(xù)提升,主要原因為6MT比5MT更能降低油耗。另外,6MT售價也比5MT貴300-700元,2020年6MT起量之后,利潤率也會逐步高于5MT。

　　商用車變速器::5月輕卡銷量同比+43.4%,創(chuàng)5月歷史新高,帶動公司商用車變速器高速增長。2020年5月公司商用車變速器整體銷量為7.7萬臺,同比增長58%,環(huán)比增長1%,公司商用車變速器主要應(yīng)用于輕卡,5月輕卡銷量21.5萬輛,同比增長43.4%,環(huán)比增長0.9%,推動公司商用車變速器銷量增長。

　　其中高端G系列變速器銷量3萬臺,同比增長208.2%,1-5月G系列變速器的滲透率從去年同期的18.6%提升至當(dāng)前的39.2%,預(yù)計2020年全年高端G系列變速器滲透率將提升至接近50%,主要驅(qū)動因素為:①在載重量一定的情況下,車重越低,能運(yùn)載的貨物才能越多。在現(xiàn)在整治超載趨嚴(yán)的情況下,這種輕量化變速器非常受歡迎。②該種變速器傳動效率高,油耗低,操控好,動力性能好,受益于油耗標(biāo)準(zhǔn)趨嚴(yán),受益于國五升國六。高端G系列變速器單套價格比傳統(tǒng)產(chǎn)品高20-30%,并且G系列變速器在2020年量上來之后,利潤率將高于傳統(tǒng)變速器。

　　投資建議:目前CVT省油和售價低的優(yōu)勢可有效緩解主機(jī)廠降油耗和降本壓力,在中國自主品牌中的滲透率將快速提升,而萬里揚(yáng)（002434）的新一代產(chǎn)品CVT性價比很高,其國內(nèi)競爭對手容大和邦奇又都出現(xiàn)問題,公司產(chǎn)品綁定吉利,在19年下半年迅速放量。萬里揚(yáng)前面兩年CVT持續(xù)投入,業(yè)績持續(xù)低于預(yù)期,但是現(xiàn)在進(jìn)入吉利體系,得到主流車企背書,即將從投入期進(jìn)入收獲期。后期如果進(jìn)入長城、長安、一汽大眾(捷達(dá))等主機(jī)廠配套體系,成長空間將進(jìn)一步提升。另外,萬里揚(yáng)在電動化領(lǐng)域的產(chǎn)品儲備齊全,減速器自2019年7月開始量產(chǎn),市場表現(xiàn)超預(yù)期,其余更高端的E-CVT、二合一電驅(qū)動等產(chǎn)品也有望陸續(xù)量產(chǎn)貢獻(xiàn)業(yè)績,抵御電動化給公司帶來的風(fēng)險。

　　保守預(yù)計公司2020-2022年總營收依次為63.09、91.65、108.70億元,增速依次為23.7%、45.3%、18.6%,歸母凈利潤依次為6.45、8.90、11.28億元,增速依次為61.1%、38.1%、26.7%,當(dāng)前市值118億元,對應(yīng)PE依次為18.3、13.3、10.5倍,維持“推薦”評級。

　　風(fēng)險提示:客戶拓展不及預(yù)期;新產(chǎn)品推進(jìn)不及預(yù)期;汽車銷量不及預(yù)期