近日，聯(lián)儲證券發(fā)布2020年A股市場并購報告《A股注冊制的光輝何時照進(jìn)并購市場》，對2020年A股并購市場進(jìn)行總結(jié)，并對2021年進(jìn)行預(yù)判。

　　2020年，IPO與并購重組的“蹺蹺板”效應(yīng)彰顯得淋漓盡致：IPO募資規(guī)模創(chuàng)下2011年以來的最高值，并購市場則連續(xù)5年下滑跌落低谷。2020年初，聯(lián)儲證券并購團隊在2019年度并購報告《并購重組新規(guī)影響幾何？》曾經(jīng)預(yù)判，未來的“借殼市場繼續(xù)寡淡”、“上市公司擴張式并購依然難活躍”等均在2020年獲得應(yīng)驗。

　　A股并購市場趨于理性

　　低迷過后，近兩年來不僅上市公司的收購行為本身更加理性，標(biāo)的資產(chǎn)評估溢價率連續(xù)下降，而且收購行為導(dǎo)致的二級市場反應(yīng)也日趨平淡，股價漲幅均顯著下滑。

　　經(jīng)統(tǒng)計，剔除已宣告失敗的重大資產(chǎn)收購交易，2020年上市公司重大資產(chǎn)收購交易的平均評估溢價率為189%，同比減少20%，已連續(xù)三年下降。數(shù)項溢價率超過10倍的并購交易以失敗告終，顯示監(jiān)管層依舊高度關(guān)注上市公司的高溢價收購，尤其是高溢價收購導(dǎo)致的高商譽問題依舊被監(jiān)管層納入嚴(yán)格控制。

　　過去多年，并購重組是股價的“催化劑”之一，股價動輒拉出幾個甚至十幾個漲停，就算在2015年股災(zāi)之后的2016年，實施重大資產(chǎn)收購的上市公司復(fù)牌后收獲3個以上漲停的也有約30家，占比約20%。2020年，這一不理性的炒作現(xiàn)象獲得較大改善。

　　統(tǒng)計顯示，2020年上市公司披露重大資產(chǎn)收購信息及復(fù)牌后前3個、5個、10個交易日（下稱“三個交易期”）的股價平均漲幅分別為2.07%、2.41%和4.42%，相比2019年分別下降61.95%、53.47%和20.22%，意味著二級市場投資者對重組概念股的炒作愈加理性。

　　并購市場有望觸底反彈

　　聯(lián)儲證券結(jié)合當(dāng)前經(jīng)濟環(huán)境、政策及豐富的一線投行并購經(jīng)驗判斷，A股并購市場有望在2021年開啟觸底反彈之路，主要理由有兩個：

　　一,上市公司重大資產(chǎn)收購規(guī)模和數(shù)量已經(jīng)連續(xù)五年下滑，擠出了很多不理性的跨界收購、“三高”交易，已經(jīng)處于跌無可跌的境地；

　　二，注冊制時代下，新股股價表現(xiàn)分化日益明顯，破發(fā)股越來越常見。隨著注冊制的穩(wěn)步推進(jìn)和資產(chǎn)質(zhì)量的普遍下滑，IPO的估值將加速回歸合理區(qū)間，跟并購的估值差距將逐步縮小。當(dāng)2021年出現(xiàn)新股上市首日大面積破發(fā)時，IPO的估值優(yōu)勢將不再大幅領(lǐng)先并購。

　　頭部企業(yè)將優(yōu)先受益

　　聯(lián)儲證券判斷，在上市公司并購理念和動機轉(zhuǎn)變之下，并購帶來的效果和亮點也跟2013~2016年的那波熱潮完全不一樣，可以說，2021年將是A股并購2.0時代的起始之年。A股進(jìn)入并購2.0時代后，跨界并購數(shù)量將持續(xù)萎縮，產(chǎn)業(yè)并購將成為并購市場主流，有較高并購整合能力尤其近年股價漲幅較高的行業(yè)龍頭企業(yè)、有核心競爭力的企業(yè)將成為新一輪并購市場反彈后的優(yōu)先受益者，將真正實現(xiàn)“1+1>2”的并購整合效果，“A吃A”（上市公司間的市場化并購）現(xiàn)象將頻繁出現(xiàn)。投資者可重點關(guān)注醫(yī)藥、汽車零部件制造、食品等行業(yè)。近兩年，“A吃A”大有興起之勢。經(jīng)統(tǒng)計，2018~2020年新披露“A吃A”案例分別有3起、11起和8起，普遍屬于產(chǎn)業(yè)并購。

　　實際上，產(chǎn)業(yè)并購已經(jīng)興起。2020年，A股并購市場正在向更優(yōu)化的方向發(fā)展，越來越多的上市公司將關(guān)注主營業(yè)務(wù)相關(guān)的產(chǎn)業(yè)整合，追求“1+1>2”的并購。聯(lián)儲證券認(rèn)為，產(chǎn)業(yè)并購有望迎來期待已久的春天，引領(lǐng)并購重組回歸其服務(wù)企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略的本源。

　　2020年，剔除已宣告失敗的重大資產(chǎn)收購案例，正在實施和已成功（包括發(fā)審委通過及過戶完成，下同）的重大資產(chǎn)收購合計82單。從交易目的劃分，產(chǎn)業(yè)整合為57單，占比69.51%（2019年為73.74%），意味著以產(chǎn)業(yè)整合為目的的重大資產(chǎn)收購連續(xù)兩年占比約七成。

　　政策方面，近年監(jiān)管層一方面重拳對上市公司跨界并購、“三高”交易進(jìn)行嚴(yán)控，另一方面鼓勵上市公司對符合國家戰(zhàn)略的高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)相關(guān)資產(chǎn)進(jìn)行產(chǎn)業(yè)并購，并在審批環(huán)節(jié)給予一定的傾斜。以聞泰科技（600745）收購安世半導(dǎo)體為例，該交易為聞泰科技帶來237億元巨額商譽但沒有業(yè)績承諾，交易完成后聞泰科技債務(wù)負(fù)擔(dān)陡增，商譽是凈資產(chǎn)的5倍多，然而此次交易僅用約3個月時間便取得證監(jiān)會的有條件通過。核心原因是，聞泰科技通過本次交易成功向產(chǎn)業(yè)鏈上游延伸并打通產(chǎn)業(yè)鏈核心環(huán)節(jié)，從而實現(xiàn)主要元器件的自主可控，對于填補我國在該領(lǐng)域內(nèi)的高端芯片及器件的技術(shù)空白有著重大意義。

　　僵尸公司重組保殼難度加大

　　殼股炒作將越來越被市場拋棄。曾經(jīng)，A股很難見到市值10億元以下的上市公司，而截至2020年12月31日，市值在10億元以下的上市公司達(dá)到37家，市值在20億元以下的上市公司高達(dá)355家。

　　退市新規(guī)和注冊制之下，A股將會出現(xiàn)越來越多的僵尸公司。注冊制下優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)會優(yōu)先選擇IPO，借殼的越來越少，此外隨著定價的理性化，普通的重組題材和控股權(quán)轉(zhuǎn)讓很難令股價大幅上漲，大幅降低了并購動機。僵尸公司通過重組保殼的難度會越來越大，就算使出渾身解數(shù)仍難以擺脫退市命運，建議投資者遠(yuǎn)離這類上市公司。