特約 | 劉純

　　年初以來(lái)，受益于國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，以大煉化為代表的化工股發(fā)展迅猛，市場(chǎng)提出“重估制造業(yè)”的口號(hào)，相應(yīng)的化工板塊漲幅上升，景氣度處于中樞向上。申萬(wàn)化工指數(shù)1-6月月度漲幅分別為6.65%、4.29%、-6.49%、3.65%、6.93%、5.37%。中國(guó)化工產(chǎn)品價(jià)格指數(shù) （CCPI）春節(jié)過(guò)后開(kāi)始加速拉升，當(dāng)前已上漲至5000點(diǎn)以上，較低點(diǎn)回升近60%。那么化工板塊行情是否還將延續(xù)，當(dāng)前化工行業(yè)是否還具備投資價(jià)值呢？

　　全球需求遠(yuǎn)未恢復(fù)到位

　　我們認(rèn)為，大宗商品價(jià)格的上漲及以大煉化為代表的化工行業(yè)復(fù)蘇態(tài)勢(shì)還不會(huì)現(xiàn)在結(jié)束。從長(zhǎng)期邏輯看，首先，全球的需求還遠(yuǎn)未恢復(fù)到位，很多行業(yè)還未爬出疫情的“坑”，同時(shí)，“碳中和”對(duì)于供給的長(zhǎng)期壓制或在下半年有所強(qiáng)化，目前大部分資源品及化工品周期股估值均處于歷史低位，有望迎來(lái)較大的戴維斯雙擊，這一現(xiàn)象值得重視。

　　從全球需求來(lái)看，2021年海外需求復(fù)蘇目前還有空間，遠(yuǎn)未恢復(fù)到位。隨著疫苗加速落地、疫情改善，全球經(jīng)濟(jì)處于復(fù)蘇趨勢(shì)，國(guó)內(nèi)的出口金額和工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速均呈現(xiàn)顯著上升趨勢(shì)，并且處于歷史相對(duì)高位。

　　后疫情時(shí)代的海外復(fù)蘇主要來(lái)自于需求端的三種推動(dòng)：首先是海外需求結(jié)構(gòu)性恢復(fù)的推動(dòng)，出行相關(guān)可選消費(fèi)與非耐用品消費(fèi)復(fù)蘇，著重點(diǎn)在于油品與服裝，同時(shí)持續(xù)的財(cái)政刺激和美國(guó)基建刺激計(jì)劃或?qū)⒗^續(xù)導(dǎo)致耐用品與地產(chǎn)需求處于景氣區(qū)間。其次是補(bǔ)庫(kù)存需求的推動(dòng)，海外零售端與批發(fā)端庫(kù)存在2020年大幅去化后存在較強(qiáng)的補(bǔ)庫(kù)存需求。此外是地產(chǎn)建設(shè)需求的推動(dòng)，數(shù)據(jù)顯示，美國(guó)地產(chǎn)新屋庫(kù)存與成屋庫(kù)存均跌落至歷史低位，后續(xù)存在確定性新屋建設(shè)需求。

　　在三種需求端的推動(dòng)下，我們判斷大宗商品將出現(xiàn)大量需求，同時(shí)由于疫情影響，多數(shù)發(fā)展中國(guó)家的供應(yīng)無(wú)法跟上，或?qū)?dǎo)致全球供需錯(cuò)配。而去年美聯(lián)儲(chǔ)大幅度放水，市場(chǎng)流動(dòng)性過(guò)于寬松，全球通脹的趨勢(shì)較為顯著。全球大宗商品價(jià)格的提升，漲價(jià)幅度及速度或許都會(huì)超過(guò)市場(chǎng)預(yù)期。由此，經(jīng)濟(jì)率先復(fù)蘇的中國(guó)，作為原材料及大部分中間體最大的供應(yīng)方，有望受益于此輪經(jīng)濟(jì)反彈帶來(lái)的價(jià)格推動(dòng)利好。

　　服裝紡織鏈復(fù)蘇彈性大

　　大煉化的主要流程是PX-PTA-聚酯-滌綸長(zhǎng)絲產(chǎn)業(yè)鏈。石化行業(yè)以原油為主要原料，其中國(guó)家隊(duì)的中石油、中石化、上石化以上游煉化為主，而民營(yíng)大煉化企業(yè)則進(jìn)一步向下延伸到聚酯和長(zhǎng)絲以及C2~C5產(chǎn)品的下游。行業(yè)既能享受產(chǎn)品漲價(jià)帶來(lái)的超額利潤(rùn)，又能在中長(zhǎng)期通過(guò)技術(shù)優(yōu)勢(shì)和成本優(yōu)勢(shì)實(shí)現(xiàn)量的擴(kuò)張邏輯。

　　2020年已是民營(yíng)大煉化企業(yè)的業(yè)績(jī)兌現(xiàn)期，在全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇下繼續(xù)看好2021年油價(jià)中樞上移。今年以來(lái)，紐約輕質(zhì)原油期貨價(jià)格漲幅已經(jīng)超過(guò)50%。而WTI油價(jià)過(guò)去一年的漲幅接近80%，今年以來(lái)也上漲了超50%。國(guó)際機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)顯示，今明兩年全球石油需求預(yù)估將分別增長(zhǎng)540萬(wàn)桶/日和310萬(wàn)桶/日，未來(lái)一段時(shí)間國(guó)際石油需求將穩(wěn)步增長(zhǎng)。

　　此外，國(guó)內(nèi)碳中和政策的出臺(tái)，將徹底改變中國(guó)的能源結(jié)構(gòu)，并對(duì)傳統(tǒng)高耗能行業(yè)擴(kuò)張形成制約，二次供給側(cè)改革以存量換增量成常態(tài)。具體說(shuō)來(lái)，碳中和政策增加了新項(xiàng)目審批難度，有可能進(jìn)一步增加龍頭的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。目前相關(guān)政策還在制定和研究階段，真正落實(shí)和壓減產(chǎn)量的工作將會(huì)在下半年，所以供給端的壓制現(xiàn)在才剛剛開(kāi)始。

　　因此,后疫情需求改善“碳中和”和供給收縮帶來(lái)的順周期漲價(jià)行情，疊加海外輸入性通脹因素，二季度PPI還會(huì)繼續(xù)走高，進(jìn)一步強(qiáng)化以大煉化為代表的化工行業(yè)盈利和增速。

　　基于上述邏輯，海外消費(fèi)景氣有所復(fù)蘇，耐用品復(fù)蘇明顯，非耐用品中服裝、鞋類、油品、化藥零售增速仍較低，2021年復(fù)蘇彈性較大。我們認(rèn)為，服裝需求復(fù)蘇彈性最大，化纖最受益，滌綸長(zhǎng)絲或最看好。

　　其中，滌綸長(zhǎng)絲需求復(fù)蘇，2021年新增產(chǎn)能4%，保守新增需求8%，供需邊際改善明顯。行業(yè)集中度進(jìn)一步提升，庫(kù)存處于行業(yè)低點(diǎn)，補(bǔ)庫(kù)需求推動(dòng)下，漲價(jià)一觸即發(fā)。以化工板塊中的某龍頭公司為例，通過(guò)新增下游裝置進(jìn)一步豐富煉化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，提高產(chǎn)品附加值和大煉化項(xiàng)目的綜合競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力。新項(xiàng)目建成后，將進(jìn)一步生產(chǎn)差別化化學(xué)纖維，發(fā)揮產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同優(yōu)勢(shì)。

　　而在化纖領(lǐng)域，行業(yè)供需基本面最好，庫(kù)存低，價(jià)格低。成長(zhǎng)角度看，某氨綸龍頭，未來(lái)集團(tuán)優(yōu)質(zhì)新材料資產(chǎn)注入預(yù)期，產(chǎn)品矩陣拓展能力強(qiáng)，或有阿爾法的估值擴(kuò)張邏輯和空間。

　?。ū疚囊芽l(fā)于7月3日《紅周刊》，文中觀點(diǎn)僅代表作者個(gè)人，不代表《紅周刊》立場(chǎng)，提及個(gè)股僅為舉例分析，不做買賣建議。）