合景泰富銷(xiāo)售進(jìn)入快車(chē)道，2018 年可售貨值八成增長(zhǎng)。2017 年公司總預(yù)售額為人民幣 380 億元，同比增長(zhǎng) 33.2%，權(quán)益預(yù)售額為人民幣 287 億元，同比增長(zhǎng) 28.7%；權(quán)益預(yù)售面積 180 萬(wàn)平，同比增長(zhǎng) 5.6%。2017 年公司產(chǎn)品平均價(jià)格在 16819 元/平方米，同比增加 18.7%，憑借著優(yōu)秀的質(zhì)量管控能力和品牌知名度，產(chǎn)品具備一定溢價(jià)能力。公司 2018 年總可售貨值 1100 億元，同比增加 83%，2018 年公司預(yù)計(jì)總預(yù)售額 650 億元，同比增長(zhǎng) 71%，公司進(jìn)入快速增長(zhǎng)通道。

　　公司土儲(chǔ)充沛，集中于一、二線城市，質(zhì)美價(jià)優(yōu)。2017 年公司權(quán)益土地建筑面積 1800 萬(wàn)平方米，位于 34 個(gè)城市共 116 個(gè)項(xiàng)目，公司聚焦長(zhǎng)三角及粵港澳大灣區(qū)，一線、二線、三線城市土儲(chǔ)總貨值分別占比 40%、55%、5%，土地成本均價(jià)僅 4800 元/平方米。公司 2017 年通過(guò)招拍掛、收購(gòu)及合作多方式靈活拿地，新進(jìn)入 21 個(gè)城市，新增建筑面積 531 萬(wàn)平方米，其中一、二線城市新增拿地占比 78%。

　　凈負(fù)債率 67.9%，融資成本處歷史最低位。公司近五年凈負(fù)債率保持在70%以下，2017 年公司平均融資成本繼續(xù)降至歷史最低位 5.8%。公司低廉的資金成本與其多元化的融資渠道密切相關(guān)：2017 年公司合計(jì)發(fā)行 13億美元的境外票據(jù)、60 億人民幣的私募債券；此外公司自 2017 年以來(lái)共贖回規(guī)模為 7 億美元的高利率債券，進(jìn)一步降低資金成本。

　　商業(yè)地產(chǎn)面積迎來(lái)爆發(fā)期，未來(lái)租金增長(zhǎng)可觀。截至 2017 年底，公司開(kāi)發(fā)的商業(yè)地產(chǎn)面積約為 46 萬(wàn)平方米，同比增長(zhǎng)近 50%，公司未來(lái)仍將進(jìn)一步擴(kuò)張商業(yè)地產(chǎn)的開(kāi)發(fā)規(guī)模，預(yù)計(jì)到 2020 年投資性物業(yè)面積將有望超過(guò) 270 萬(wàn)平方米，包含 17 個(gè)寫(xiě)字樓， 16 個(gè)酒店， 11 個(gè)商場(chǎng)和 11 個(gè)長(zhǎng)租公寓，商業(yè)地產(chǎn)面積快速提升為公司租金體量釋放紅利。

　　投資建議：合景泰富深耕長(zhǎng)三角及粵港澳大灣區(qū)，可售貨值提升助力銷(xiāo)售進(jìn)入快車(chē)道；土地儲(chǔ)備質(zhì)美價(jià)優(yōu)、多渠道融資，確保公司產(chǎn)品毛利高位企穩(wěn)；投資性物業(yè)規(guī)模提升迅猛，未來(lái)租金進(jìn)入收成期。我們預(yù)計(jì)2018-2020 年公司 EPS 分別為 1.65、2.36、2.95 元人民幣，對(duì)應(yīng) PE 分別為5.4、3.8、3.0 倍，首次覆蓋給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)銷(xiāo)售規(guī)模大幅下滑；按揭貸款利率大幅上行；房地產(chǎn)政策大幅收緊；房企資金成本大幅上行；港股波動(dòng)性較大。