《科創(chuàng)板股票發(fā)行與承銷業(yè)務指引》規(guī)定，采用聯(lián)合保薦方式的，參與聯(lián)合保薦的保薦機構應當按照本指引規(guī)定分別實施保薦機構相關子公司跟投，并披露具體安排?！斑@意味著，同一個發(fā)行項目，如果由兩家券商聯(lián)合保薦，每家券商的跟投金額是按照發(fā)行人總發(fā)行額的2%-5%計算。”某券商人士日前對記者表示，倘若每家券商按照5%的比例頂格跟投，那么兩家券商總的跟投比例可達10%。

　　業(yè)內人士進一步表示，只有當其中一家保薦機構與發(fā)行人具有關聯(lián)關系，且關聯(lián)股權關系超過7%、發(fā)行規(guī)模不足10億元時，兩家券商可分別以5%的比例頂格跟投，此時券商總跟投比例才可達10%。

　　總跟投比例達10%需滿足兩個條件

　　在何種情況下，兩家券商可以就同一個發(fā)行項目進行聯(lián)合保薦、且總跟投比例能達到10%呢？

　　券商投行人士表示，這需要先看聯(lián)合保薦?！蹲C券發(fā)行上市保薦業(yè)務管理辦法》第六條規(guī)定，證券發(fā)行規(guī)模達到一定數(shù)量的，可以采用聯(lián)合保薦，但參與聯(lián)合保薦的保薦機構不得超過2家。就發(fā)行規(guī)模的具體標準如何把握，證監(jiān)會近期在發(fā)行監(jiān)管問答中明確：融資金額超過100億元的IPO項目、融資金額超過200億元的再融資項目可以按照《證券發(fā)行上市保薦業(yè)務管理辦法》相關規(guī)定實行聯(lián)合保薦。

　　此外，《證券發(fā)行上市保薦業(yè)務管理辦法》第三十九條規(guī)定，保薦機構及其控股股東、實際控制人、重要關聯(lián)方持有發(fā)行人的股份合計超過7%，或者發(fā)行人持有、控制保薦機構的股份超過7%的，保薦機構在推薦發(fā)行人證券發(fā)行上市時，應聯(lián)合一家無關聯(lián)保薦機構共同履行保薦職責，且該無關聯(lián)保薦機構為第一保薦機構。

　　再看跟投比例?！渡虾ＷC券交易所科創(chuàng)板股票發(fā)行與承銷業(yè)務指引》中明確規(guī)定，發(fā)行規(guī)模不足10億元的，跟投比例為5%，但不超過4000萬元。

　　業(yè)內人士指出，只有當保薦機構與發(fā)行人具有關聯(lián)關系，且關聯(lián)的股權關系超過7%，同時發(fā)行規(guī)模不足10億元時，該保薦機構才可聯(lián)合一家無關聯(lián)保薦機構、以每家5%的跟投比例進行聯(lián)合保薦，兩家券商總跟投比例才可達10%?！澳壳翱苿?chuàng)板兩個聯(lián)合保薦案例（虹軟科技和心脈醫(yī)療）就屬于這種情況?！辟Y深投行人士王驥躍表示。

　　發(fā)行人和保薦機構的博弈

　　按照上交所發(fā)布的科創(chuàng)板股票發(fā)行與承銷業(yè)務指引，券商具體的跟投比例，按照發(fā)行規(guī)模的不同可分為5%、4%、3%和2%四檔，而劃分不同跟投比例的發(fā)行規(guī)模的臨界檔位為10億元、20億元和50億元。那么，發(fā)行規(guī)模處于臨界點的發(fā)行項目，跟投比例如何確定呢？

　　王驥躍認為，跟投比例按照臨界點上確定還是臨界點下確定，會是投行和發(fā)行人的一個博弈點，這考驗發(fā)行人或者保薦機構的談判能力。對某些項目，保薦機構可能會壓低發(fā)行價獲得更高比例的跟投獲利；而對于市場搶手項目，在承銷費能覆蓋跟投風險時可能會抬高發(fā)行價。

　　王驥躍表示，對于一般發(fā)行項目，投行可能會產(chǎn)生壓低發(fā)行價的沖動。發(fā)行價壓低后，投行的總收益通常不會減少，但投資成本下降了，風險也減小了。

　　“投行和跟投子公司之間也會有博弈，但也可能會唱雙簧?！蓖躞K躍介紹，這是因為投行可能想要壓低發(fā)行價來賺投資的錢，畢竟后續(xù)股價的上行空間較大，但為了不得罪客戶，可能會讓參與跟投的相關子公司的來壓價。如果發(fā)行人不同意降低發(fā)行價，投行可能會單方面中止發(fā)行，這是個巨大的權力，尤其對一次性的客戶。

　　此時投行的發(fā)行中止絕非任性行為?！斑@種情況下，發(fā)行人通常都會屈服?！蓖躞K躍認為，畢竟都已箭到弦上，還差臨門一腳了，面對巨大的募集資金及市值，發(fā)行人通常不會在這個時候更換券商。此時，券商的談判能力往往高于發(fā)行人。

　　但對于市場搶手的明星項目，發(fā)行人往往處于強勢地位。王驥躍認為，對于市場上比較搶手的明星公司，投行往往得罪不起，只能遵從發(fā)行人的意愿抬高發(fā)行價，只要保證不讓投行虧損就行，畢竟投行還期待后續(xù)的長期合作機會。

　　王驥躍表示，聯(lián)合保薦下，兩家券商的承銷費分割比例通常不會是一人一半。就具體分配比例，保薦機構會與發(fā)行人分別去談，而這也考驗保薦機構的談判能力。

　　凸顯券商投資屬性

　　科創(chuàng)板對于券商跟投制度的明確，對券商來說是一次重大變革。華菁證券投行事業(yè)部負責人、董事總經(jīng)理朱權煉表示，2%-5%的跟投比例，對于券商來說，跟投金額已經(jīng)不低。未來科創(chuàng)板公司股票承銷階段，詢價發(fā)行更具市場化。券商雖有一定的定價能力，但社?；稹⒐蓟?、養(yǎng)老金等詢價機構對發(fā)行定價具有較大影響。

　　朱權煉認為，目前，參與科創(chuàng)板的市場資金較多，其中新增的資金包括之前設立的戰(zhàn)略配售基金以及近期設立的科創(chuàng)板主題基金。而目前申報的科創(chuàng)板企業(yè)募資規(guī)模普遍不是太高，與市場上躍躍欲試的科創(chuàng)板投資資金相比，市場供不應求。券商跟投股票要鎖定兩年，兩年后的跟投收益存在重大不確定性。如若保薦企業(yè)未來的成長未達預期，券商可能產(chǎn)生虧損，因此券商在承擔保薦角色的同時，其投資屬性的作用將更為凸顯。

　　長城國瑞證券相關負責人表示，科創(chuàng)板所要求的投行業(yè)務在很大程度上是超出部門能力范圍的，必須在公司層面上整合資源，尤其是跟投機制對券商的資本實力和資源整合能力都提出了更高要求。而中小券商無論在組織架構還是決策流程上，都更具靈活性和便利性，其投行與投資部門之間交流更緊密，業(yè)務條線運作也更順暢，機構內部協(xié)同優(yōu)勢明顯，尤其是部分集團背景的中小券商，其相對更為廣泛的戰(zhàn)略伙伴及客戶網(wǎng)絡，利于其儲備長期資本客戶。