事件：聯(lián)通混改方案終落地，BATJ均入局超出預(yù)期

　　8月16日傍晚，中國(guó)聯(lián)通(600050) 終于公布了混改方案。包括中國(guó)四大互聯(lián)網(wǎng)公司（BATJ）在內(nèi)的14家戰(zhàn)略投資者將向聯(lián)通A股公司認(rèn)購(gòu)約90億股新股，并向聯(lián)通集團(tuán)公司購(gòu)入19.0億股聯(lián)通A股公司股票，共占擴(kuò)大后已發(fā)行股本34.9%，價(jià)格為每股人民幣6.83元。此外，聯(lián)通擬向核心員工授予約8.5億股限制性股票，價(jià)格為每股人民幣3.79元?？偨灰讓?duì)價(jià)約為人民幣780億元人民幣。

　　　　1．聯(lián)通混改方案出爐，再次開啟市場(chǎng)混改主題熱情

　　聯(lián)通集團(tuán)是本輪混改試點(diǎn)首批“6+1”試點(diǎn)企業(yè)之一，是電信行業(yè)混改的代表企業(yè)，也是唯一一家集團(tuán)整體混改試點(diǎn)單位，因此成為了本輪混改試點(diǎn)的標(biāo)桿。自去年10月公司公告確認(rèn)聯(lián)通集團(tuán)正在研究和討論混合所有制改革實(shí)施方案后，中國(guó)聯(lián)通成為本輪國(guó)企混改行情的龍頭，半年來(lái)最大漲幅近80%。今年3月31日停牌，進(jìn)入混改方案的最終審批和落地階段。今年4月我們?cè)趫?bào)告《聯(lián)通改革推進(jìn)，混改大幕拉開》中曾指出，聯(lián)通集團(tuán)可能成為央企混改的標(biāo)桿，開啟混改大幕，而中國(guó)聯(lián)通有望再次扛起混改主題行情的大旗，點(diǎn)燃市場(chǎng)熱情。

　　　　2．本次聯(lián)通混改力度為史上最大

　　混改后聯(lián)通A股公司股權(quán)結(jié)構(gòu)為聯(lián)通集團(tuán)公司36.7%、戰(zhàn)略投資者35.2%、員工股權(quán)激勵(lì)2.7%，公眾股東25.4%。參與聯(lián)通此次混改的14家公司分別為四類公司：四大互聯(lián)網(wǎng)公司——騰訊、百度、京東、阿里；垂直行業(yè)公司——蘇寧云商(002024) 、光啟互聯(lián)、滴滴、網(wǎng)宿科技(300017) 、用友、宜通世紀(jì)(300310) ；金融企業(yè)產(chǎn)業(yè)集團(tuán)——中國(guó)人壽(601628) 、中國(guó)中車(601766)；產(chǎn)業(yè)基金——中國(guó)國(guó)有企業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整基金股份有限公司、前海母基金。

　　國(guó)有資本控股權(quán)得以保證：混改后，大股東聯(lián)通集團(tuán)占36.7%，財(cái)務(wù)投資者中國(guó)人壽217億元，占10.22%，產(chǎn)業(yè)基金國(guó)有企業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整基金129.75億元，占6.11%。國(guó)有資本合計(jì)占53.03%，保證了國(guó)有資本的控股權(quán)。

　　引入民營(yíng)戰(zhàn)略投資者重視優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)：中國(guó)聯(lián)通引入的民營(yíng)戰(zhàn)略投資者中，包括四大互聯(lián)網(wǎng)公司：騰訊投資110億元，占5.18%；百度70億元，占3.30%；阿里巴巴43.3億元，占2.04%；京東50億元，占2.36%；聯(lián)通與大型互聯(lián)網(wǎng)公司將在零售體系、渠道、內(nèi)容、家庭互聯(lián)網(wǎng)、支付金融、云計(jì)算、大數(shù)據(jù)、物聯(lián)網(wǎng)等領(lǐng)域展開深度協(xié)同。六家垂直行業(yè)公司：蘇寧云商40億元，占1.88%；光啟互聯(lián)40億元，占1.88%；以及滴滴、網(wǎng)宿科技、用友、宜通世紀(jì)。與垂直行業(yè)公司在物聯(lián)網(wǎng)、CDN、系統(tǒng)集成領(lǐng)域深度合作。兩家金融企業(yè)和產(chǎn)業(yè)集團(tuán)中國(guó)人壽和中國(guó)中車，在產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)、支付金融領(lǐng)域合作。兩只產(chǎn)業(yè)基金中國(guó)國(guó)有企業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整基金股份有限公司、前海母基金則對(duì)接聯(lián)通投資的大量央企、地方國(guó)企、民營(yíng)企業(yè)。可以看到，戰(zhàn)略投資者的選擇中，引入了大量的民營(yíng)企業(yè)，選擇上最重視是否能夠形成優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)、創(chuàng)新合作的協(xié)同效應(yīng)，并結(jié)為利益共同體。

　　建立健全協(xié)調(diào)運(yùn)轉(zhuǎn)、有效制衡的混合所有制企業(yè)公司治理機(jī)制：新引入戰(zhàn)略投資者合計(jì)占35.19%股份，投資者將有權(quán)根據(jù)其持股比例提名董事席位并提交A股公司股東大會(huì)審議?！敦?cái)經(jīng)》援引一位接近騰訊的行業(yè)人士稱，騰訊將進(jìn)入董事會(huì)。

　　建立員工與企業(yè)利益共享、風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)的市場(chǎng)化機(jī)制：聯(lián)通擬向核心員工授予約8.5億股限制性股票，價(jià)格為每股人民幣3.79元?；旄暮髥T工股權(quán)激勵(lì)2.7%。激勵(lì)對(duì)象擬包括公司董事、高級(jí)管理人員以及對(duì)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)和持續(xù)發(fā)展有直接影響的管理人員和技術(shù)骨干等。激勵(lì)股權(quán)分配不搞平均主義，根據(jù)對(duì)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的貢獻(xiàn)實(shí)現(xiàn)差異化分配。

　　3．聯(lián)通混改重新定義“電信運(yùn)營(yíng)商”，將形成“云網(wǎng)一體”新定位

　　在三家電信運(yùn)營(yíng)商中，聯(lián)通的用戶數(shù)是三家中最少的，用戶的ARPU值最低，盈利能力最差。通過(guò)這次混改中國(guó)聯(lián)通希望完成從綜合電信運(yùn)營(yíng)商向全類型電信運(yùn)營(yíng)商的轉(zhuǎn)變，在物聯(lián)網(wǎng)、云計(jì)算、IDC 等創(chuàng)新業(yè)務(wù)的協(xié)同下，形成“云網(wǎng)一體”的新定位。

　　4．聯(lián)通混改是將形成多方共贏

　　聯(lián)通混改有望形成多方共贏，對(duì)于聯(lián)通而言，解決了網(wǎng)絡(luò)建設(shè)資金困局、與戰(zhàn)略投資者形成了協(xié)同效應(yīng)、激發(fā)了企業(yè)活力、同時(shí)完成了傳統(tǒng)企業(yè)互聯(lián)化轉(zhuǎn)型。對(duì)于BATJ等依附與電信行業(yè)的大型互聯(lián)網(wǎng)公司，通過(guò)混改能強(qiáng)化產(chǎn)業(yè)鏈布局，使得他們獲得更多網(wǎng)絡(luò)資源和一定的控制權(quán)；對(duì)用戶而言，跨界業(yè)務(wù)與服務(wù)

　　5．十九大前，國(guó)改催化或?qū)⒚芗鰻t

　　我們?cè)?月3日的深度報(bào)告《三位一體看國(guó)企改革的最新投資機(jī)會(huì)》中曾指出：十九大召開的前夕，中央和地方有爭(zhēng)先展示國(guó)改成果的意愿強(qiáng)烈，國(guó)改催化或密集出爐。我們還同時(shí)提示：聯(lián)通正與約20家公司進(jìn)行混改最后階段洽談，最快將于8月中旬給出改革方案。今日，聯(lián)通混改方案如期落地。第一批“6+1”混改試點(diǎn)其他尚未落地的混改方案，在未來(lái)幾個(gè)月中可以期待。央企重組和地方國(guó)改也將加速推進(jìn)。

　　圍繞國(guó)企改革中的混改主線，重點(diǎn)關(guān)注電信混改（中國(guó)聯(lián)通、號(hào)百控股(600640) 、大唐電信(600198) ），鐵路（鐵龍物流(600125) 、廣深鐵路(601333) 、大秦鐵路(601006) 等），油氣（泰山石油(000554) 、中國(guó)石化(600028) ），軍工（長(zhǎng)春一東(600148) 、北化股份(002246) ）等。央企重組聚焦火電、重型裝備、鋼鐵、煤炭；地方國(guó)改關(guān)注上海、廣深、天津、山西等地。