嘉實(shí)基金邵?。喝绾伟盐障乱粋€(gè)“十倍股”？

　　原創(chuàng)： 葉斯琦 李惠敏

　　“把更多的精力放在遠(yuǎn)期研究上?！边@是邵健從二十年前的一名研究員成長為嘉實(shí)基金投研體系的核心人物時(shí)，始終貫穿的投資心得。在他看來，這十幾年來，中國誕生了一批優(yōu)秀的企業(yè)家和優(yōu)秀的企業(yè)，因此，相比于研究即期情況，把更多精力放在遠(yuǎn)期研究更具意義。

　　　　作為成長投資毋庸置疑的代表人物，邵健榮獲第十五屆中國基金業(yè)金牛獎評選特設(shè)的“15周年金牛杰出基金經(jīng)理”。但他謙遜地表示，成長投資的理念和方法，之前很多投資大師都闡述得很清楚，最重要的還是能否實(shí)踐好。在他看來，投資時(shí)應(yīng)該區(qū)分主導(dǎo)因素與非主導(dǎo)因素，尤其是在戰(zhàn)略性投資中，系統(tǒng)性的分析與思考非常重要。

　　偉大機(jī)遇只有看得很遠(yuǎn)才能發(fā)現(xiàn)

　　邵健謙遜地將其取得的成就歸功于時(shí)代因素。他告訴記者，這十幾年來，中國誕生了一批優(yōu)秀的企業(yè)家和優(yōu)秀的企業(yè)，提供了一個(gè)很好的投資土壤。

　　“很多偉大的投資機(jī)會，只有看得很遠(yuǎn)才能發(fā)現(xiàn)?！彼赋觯皣鴥?nèi)多數(shù)投資者會對公司的即期情況做比較多跟蹤和研究。相比之下，我們除了研究即期，更會把相當(dāng)一部分精力放到非常遠(yuǎn)期的研究之中。這種研究富有挑戰(zhàn)性，因?yàn)槿?、五年乃至十年之后的偏差可能很大，但是這種研究非常有意義，能夠幫助我們形成清晰的投資思路，并尋找到優(yōu)秀的企業(yè)家和優(yōu)秀的企業(yè)，最終轉(zhuǎn)化成較好的長期投資收益?！?/p>

　　這種勇于探索未來的投資方法，幫助邵健走出一條頗為傳奇的投資之路。邵健告訴記者，最早當(dāng)研究員時(shí)，他做過一段時(shí)間TMT研究，并在2001年前后發(fā)掘了一批互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，這些公司在隨后兩年股價(jià)漲幅超過30倍，這印證了他最初的判斷?！斑@種效果讓我看到了成長投資的魅力。這時(shí)候就會覺得，一年20%、30%甚至50%、80%的漲幅，都只是非常普通的投資機(jī)會。從那時(shí)起，我就變成了一個(gè)堅(jiān)定的成長投資者?！?/p>

　　如何區(qū)分價(jià)值投資與成長投資？邵健表示，成長投資側(cè)重于尋找未來盈利增長較快、內(nèi)在價(jià)值迅速提升、動態(tài)投資價(jià)值顯著的證券，這種投資方法對靜態(tài)估值的高低并不是特別關(guān)注。與成長投資相對應(yīng)的是狹義的價(jià)值投資，狹義的價(jià)值投資側(cè)重于尋找價(jià)格低估的證券，但偏好PE、PB或其他價(jià)值衡量基準(zhǔn)偏低的股票。

　　方法論源自認(rèn)識論。在邵健看來，價(jià)值投資和成長投資亦有相通之處。第一，均是受基本面驅(qū)動的投資；第二，都追求以低于企業(yè)內(nèi)在價(jià)值的價(jià)格進(jìn)行投資。因此，成長投資與價(jià)值投資都屬于基本面投資或廣義的價(jià)值投資?！爸徊贿^價(jià)值投資要求企業(yè)靜態(tài)估值比較低，而成長投資并不太受企業(yè)靜態(tài)估值束縛，更多關(guān)注其動態(tài)估值。例如十幾年前一只PE在40倍、50倍的股票你覺得貴，但如果持有到今天，以公司今天的盈利標(biāo)準(zhǔn)回看，它當(dāng)時(shí)的動態(tài)PE可能只有0.4倍、0.5倍?！鄙劢】偨Y(jié)。

　　邵健告訴記者，近幾年來，他的投資框架中會適當(dāng)考慮靜態(tài)估值因素。他分析，十幾年前中國許多行業(yè)都處于早期成長階段，未來發(fā)展空間巨大。部分企業(yè)在十幾年里盈利增長了50倍甚至100倍，那時(shí)如果過多看重靜態(tài)估值可能錯失巨大的投資機(jī)會。

　　但他進(jìn)一步表示，隨著中國經(jīng)濟(jì)總量達(dá)到相當(dāng)規(guī)模，各個(gè)產(chǎn)業(yè)發(fā)展到特定階段，雖然仍然存在成長空間巨大的企業(yè)，但相比之前有所減少，同時(shí)由于當(dāng)前各個(gè)行業(yè)競爭更為激烈，一家企業(yè)勝出的概率較之前亦有所降低，在這一情況下，需要對靜態(tài)估值有所要求。“雖然將靜態(tài)估值納入考慮，但我關(guān)心最多的永遠(yuǎn)是動態(tài)估值。”他總結(jié)道。

　　下一個(gè)“十倍股”

　　正是對于成長投資的執(zhí)著，讓邵健捕捉了極具成長性的“十倍股”。

　　翻閱其管理的基金歷年年報(bào)可以發(fā)現(xiàn)，在很長一段時(shí)間里，醫(yī)藥生物都是邵健重倉持有的行業(yè)。他表示，當(dāng)時(shí)并非追逐整個(gè)醫(yī)藥生物行業(yè)，而是看好其中兩個(gè)細(xì)分行業(yè)：早期原料藥行業(yè)和品牌中藥企業(yè)。

　　當(dāng)回顧對某醫(yī)藥企業(yè)的經(jīng)典投資時(shí)，邵健表示，“觸動我的地方，一方面是在2003年，這家醫(yī)藥企業(yè)的經(jīng)營情況非常優(yōu)秀，有非常高的盈利增長。另一方面，我很認(rèn)同其公司戰(zhàn)略，基于產(chǎn)品特性開發(fā)的多元化產(chǎn)品能夠激起消費(fèi)者共鳴。此外，從產(chǎn)品開發(fā)到營銷到日常經(jīng)營管理各方面均表明，這家公司有非常優(yōu)秀的管理團(tuán)隊(duì)?！?/p>

　　對于這家醫(yī)藥企業(yè)的投資價(jià)值，當(dāng)時(shí)市場上存在不少“噪音”。主流觀點(diǎn)認(rèn)為，這只股票的機(jī)構(gòu)持股太過集中，如果繼續(xù)入場，相當(dāng)于幫別人抬轎子，一旦機(jī)構(gòu)砸出來，當(dāng)期損失可能會很大。

　　“但我的看法是，中長期來看，上市公司的股價(jià)并非由持有人結(jié)構(gòu)決定，而是由內(nèi)在價(jià)值決定。即使持有人結(jié)構(gòu)不理想，但是如果公司未來盈利增長十倍，那么股價(jià)同樣會有巨大的增長空間?！笨梢哉f，當(dāng)時(shí)很多投資者非常在意持股結(jié)構(gòu)，對邵健來說卻是最不重要的因素之一，他看中的是公司未來的基本面、盈利增長和動態(tài)估值。于是，敢于逆“勢”而為的邵健，果斷作出投資選擇，最終造就了這一堪稱教科書式的案例。

　　對此，邵健總結(jié)道，投資時(shí)應(yīng)該區(qū)分主導(dǎo)因素與非主導(dǎo)因素，尤其是在戰(zhàn)略性投資中，系統(tǒng)性的分析與思考非常重要。

　　“每個(gè)公司都有很多正面因素和負(fù)面因素，不能看到一兩個(gè)亮點(diǎn)就去投，也不能一聽到‘噪音’就止步。作為長線投資者，需要判斷決定公司投資價(jià)值的主導(dǎo)因素是什么。只有在若干個(gè)考量系統(tǒng)性中均比較優(yōu)秀的企業(yè)，才能將其納入長期投資的考慮范疇。”

　　在邵健看來， “投資不要局限在哪幾家公司之中，而要尋找未來具有巨大成長空間的企業(yè)與行業(yè)，這才是應(yīng)該做的事?！边@一點(diǎn)與偉大的成長型投資大師、巴菲特的啟蒙老師——菲利普·費(fèi)雪的投資理念不謀而合，“投資那些潛力在平均水平之上且利潤必須相對成長的公司及其卓越的管理階層能制定公司長期生存的策略，將短期利潤列為次要目標(biāo)，兼顧長期發(fā)展與日常運(yùn)作。在其中，關(guān)心并尋找能在幾年內(nèi)增值數(shù)倍的股票，或是能在更長期間內(nèi)漲更高的股票?！?/p>

　　那么，下一個(gè)“十倍股”可能出現(xiàn)在哪些領(lǐng)域？

　　“雖然中國經(jīng)濟(jì)已有大幅增長，但很多領(lǐng)域仍方興未艾，未來還將存在許多機(jī)會。尤其是中國人均GDP達(dá)到1萬美元之后，包括醫(yī)療、教育、工業(yè)服務(wù)、科技等領(lǐng)域均有巨大發(fā)展空間?！鄙劢≌J(rèn)為，“這些領(lǐng)域中的優(yōu)秀企業(yè)未來成長空間巨大，這或是由于企業(yè)自身競爭力強(qiáng)，亦或是由于企業(yè)自身能帶來創(chuàng)造性需求?！?/p>

　　什么才是創(chuàng)造性需求？邵健仍以上述醫(yī)藥企業(yè)為例解釋道，“早年它主導(dǎo)產(chǎn)品僅是粉劑，但公司在此基礎(chǔ)上，相繼衍生出藥酊、噴霧、牙膏等，很多產(chǎn)品規(guī)模已是粉劑產(chǎn)品的五倍甚至十倍。這就屬于創(chuàng)造性需求！”

　　至于投資切入的維度上，邵健表示無需被條條框框束縛?！安灰欢ǚ且獜哪膫€(gè)視角切入，有時(shí)是產(chǎn)業(yè)視角帶來的研究沖動，有時(shí)是公司獨(dú)特性帶來的研究沖動，有時(shí)則是宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展帶來的研究沖動?！?/p>

　　將精力投入到能夠把握的機(jī)會上

　　邵健始終對市場心存敬畏。他坦然地告訴記者，A股市場影響因素很復(fù)雜，判斷指數(shù)走勢并不容易。

　　但在他看來，指數(shù)并不是投資中需要特別關(guān)注的因素，從一兩年的維度來看，指數(shù)的波動幅度通常維持在20%左右，但優(yōu)質(zhì)企業(yè)的波動幅度可能達(dá)100%甚至300%；拉長時(shí)間來看，市場波動幅度可能為一兩倍或三四倍，但優(yōu)質(zhì)企業(yè)的波動幅度可以達(dá)到30倍甚至50倍。“因此，要做好投資，需要關(guān)心的并不是市場，而是判斷所選企業(yè)是否能創(chuàng)造阿爾法?！彼硎?。

　　不要過多關(guān)注市場，這點(diǎn)與投資大師彼得·林奇頗為相似。在彼得·林奇看來，市場中總是存在各種各樣意想不到的風(fēng)險(xiǎn)，若過多關(guān)注市場，會導(dǎo)致投資失敗。邵健同樣強(qiáng)調(diào)，作為一個(gè)專業(yè)投資者，需要著力在可以把握的因素上。

　　“我能夠判斷的是中國市場有足夠多投資機(jī)會，有足夠多長期來看存在明顯低估的領(lǐng)域與公司，這已是很好的狀態(tài)了。若對市場過度關(guān)注，可能給投資帶來一定損害。從歷史來看，前幾年市場在4000點(diǎn)、5000點(diǎn)時(shí)，指數(shù)并沒有特別好的機(jī)會，但個(gè)股卻有非常好的機(jī)會。因此，我的做法主要是把精力放在更能把握的機(jī)會上，那就是優(yōu)秀企業(yè)的選擇?！?/p>

　　至于個(gè)股的短期漲跌，邵健也是淡然處之?！俺砷L股與其他股票一樣，階段性震蕩與下跌都是正?，F(xiàn)象，不應(yīng)該過多關(guān)注于個(gè)股漲跌，而是應(yīng)該不斷研究其內(nèi)在價(jià)值，若內(nèi)在價(jià)值依然合適，就要堅(jiān)定持有；若內(nèi)在價(jià)值不符合預(yù)期，則要有所修正?！?/p>

　　他告訴記者，如果遇到其買入的個(gè)股走弱，他會分析市場不認(rèn)可的原因是什么，有沒有必要修正自己的框架，有沒有必要修訂價(jià)值判斷。如果這些都沒有變化，那答案很簡單，就是繼續(xù)堅(jiān)定持有。對此，他舉例分析，一只股票，本來預(yù)期五年能漲五倍，現(xiàn)在兩年沒漲了，如果重新分析基本面之后還是堅(jiān)信原先判斷，那剩下的三年就能漲五倍，就更應(yīng)堅(jiān)定持有了。

　　邵健很認(rèn)可投資大師霍華德·馬克斯的一個(gè)觀點(diǎn)——投資最重要的是買得好。邵健始終認(rèn)為，最好的股票是持有之后長時(shí)間不需考慮賣出，或者每一次考慮賣出基本上都是錯誤的決定。在管理大資金的情況下更是如此。若一個(gè)標(biāo)的投完后總想著賣出，那通常并不是個(gè)合適的選擇。

　　“投資首先是一門技術(shù)，之后才是一門藝術(shù)?！鄙劢⌒χf。正是這樣的心態(tài)，讓他在投資中可以更均衡，突破框架去思考，去理解市場、適應(yīng)市場、承認(rèn)市場，即使在出現(xiàn)偏離時(shí)，亦能以平和的心態(tài)參與其中。