來(lái)源：天風(fēng)策略 劉晨明/李如娟/許向真

　　聯(lián)系人：韓旭東/吳黎艷

　　具體報(bào)告內(nèi)容和數(shù)據(jù)交流請(qǐng)聯(lián)系：劉晨明

　　摘要

　　核心結(jié)論：

　　4月中旬開(kāi)始，我們是市場(chǎng)上非常謹(jǐn)慎的少數(shù)派，并給出了相對(duì)保守的配置策略（金融加消費(fèi)），隨后看空的聲音開(kāi)始多了起來(lái)，市場(chǎng)也出現(xiàn)了今年以來(lái)的單周最大跌幅。

　　當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，我們對(duì)倉(cāng)位和配置結(jié)構(gòu)的建議如下：

　　1、4月經(jīng)濟(jì)高頻數(shù)據(jù)反復(fù)疊加2季度通脹壓力，“類滯脹”預(yù)期升溫

　　2、疊加資金面持續(xù)緊張，A股市場(chǎng)進(jìn)入估值收縮的調(diào)整期

　　3、但當(dāng)前位置，不建議相對(duì)收益資金再系統(tǒng)性降低倉(cāng)位

　　4、配置建議：Q2防御、Q3進(jìn)攻。

　　假期期間重要報(bào)告見(jiàn)以下鏈接：

　　《三大板塊盈利增速收斂，但創(chuàng)業(yè)板相對(duì)趨勢(shì)更好——18年年報(bào)及19年一季報(bào)分析（系列一）》

　　《天風(fēng)·月度金股|5月》

　　《“類滯脹”預(yù)期下的應(yīng)對(duì)策略》

　　1、對(duì)當(dāng)前倉(cāng)位和配置結(jié)構(gòu)的判斷

　　1.1 4月經(jīng)濟(jì)高頻數(shù)據(jù)反復(fù)疊加2季度通脹壓力，“類滯脹”預(yù)期升溫

　　在年初至今的漲幅中，A股市場(chǎng)已經(jīng)很大程度消化了Q1經(jīng)濟(jì)沒(méi)有那么差的實(shí)際情況。進(jìn)入4月份，一些高頻數(shù)據(jù)顯示，（4月PMI回落較多，同時(shí)發(fā)電耗煤同比4月-2.7%、3月6.9%、2月-23.89%），經(jīng)濟(jì)的內(nèi)生修復(fù)動(dòng)力不足，后續(xù)有反復(fù)的可能性較大。

　　　　另一方面，豬肉價(jià)的強(qiáng)烈上漲預(yù)期以及超預(yù)期上漲的油價(jià)，雙因素的共振下，市場(chǎng)對(duì)通脹的擔(dān)憂又開(kāi)始提升。疊加經(jīng)濟(jì)基本面有可能繼續(xù)磨底，宏觀環(huán)境出現(xiàn)“類滯脹”（經(jīng)濟(jì)增速放緩但仍保持較高正增長(zhǎng)，通脹短期抬升，但不同于歐美經(jīng)濟(jì)體引發(fā)經(jīng)濟(jì)衰退的滯脹）的風(fēng)險(xiǎn)也在加大。

　　1.2 資金面持續(xù)緊張，A股市場(chǎng)進(jìn)入估值收縮的調(diào)整期　　在此背景下，貨幣和信用在二季度進(jìn)一步加碼寬松的可能性已經(jīng)非常低，這一點(diǎn)可以從4月“央行貨幣政策執(zhí)行報(bào)告”、“政治局會(huì)議”的措辭、降準(zhǔn)的延后，以及最終短端利率的上行中看的比較清楚。

　　一季度以來(lái)，A股市場(chǎng)的大部分漲幅來(lái)自于估值的提升，從而A股市場(chǎng)的走勢(shì)與shibor3個(gè)月代表的流動(dòng)性也非常契合。4月中旬以來(lái)，隨著shibor3個(gè)月的顯著提升，市場(chǎng)也進(jìn)入調(diào)整階段。

　　1.3 但當(dāng)前位置，并不建議相對(duì)收益再系統(tǒng)性降低倉(cāng)位　　但是，經(jīng)過(guò)了4月下旬以來(lái)資金面和A股市場(chǎng)的同步快速調(diào)整后，5月份的資金面和A股市場(chǎng)小幅調(diào)整的概率更多，因此，這個(gè)位置上，我們并不建議相對(duì)收益投資者再系統(tǒng)性降低倉(cāng)位。理由是Q3資金面較Q2改善的可能性較大，市場(chǎng)可能迎來(lái)全年第二波估值提升的階段。

　　關(guān)于Q3的資金面，我們有以下兩個(gè)判斷：

　　第一，根據(jù)我們前文的測(cè)算，高通脹的壓力主要在二季度和四季度，Q3是全年通脹壓力大幅回落的階段，為資金面的寬松提供了條件。

　　第二，與17年Q3十九大的背景類似，19年Q3是建國(guó)70周年和科創(chuàng)板開(kāi)閘，最終資金面的背景也大概率類似。

　　1.4 配置建議：Q2防御、Q3進(jìn)攻　　當(dāng)前倉(cāng)位下，我們建議重點(diǎn)以調(diào)結(jié)構(gòu)為主。結(jié)合上文對(duì)通脹的判斷以及“類滯脹”期間行業(yè)的表現(xiàn)，配置建議如下：

　?。?）Q2繼續(xù)以防御思維為主，交易“通脹預(yù)期”，推薦銀行、醫(yī)藥、黃金等“類滯脹”下相對(duì)占優(yōu)的金融和消費(fèi)。

　?。?）Q3重點(diǎn)看好成長(zhǎng)+券商。從提前布局的角度，建議從Q2末期開(kāi)始逐漸嘗試增加進(jìn)攻品種。Q3通脹壓力最小，同時(shí)是科創(chuàng)板和建國(guó)七十周年的關(guān)鍵窗口期，且6月美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議紀(jì)要將更加明確寬松的態(tài)度，中美利差走闊，國(guó)內(nèi)貨幣政策的可操作空間加大，流動(dòng)性改善的預(yù)期將在二季度末逐步形成。Q3很可能是全年第二波成長(zhǎng)股的系統(tǒng)性機(jī)會(huì)。

　　附：2019年Q2投資日歷風(fēng)險(xiǎn)提示：海外不確定因素，宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)，公司業(yè)績(jī)不達(dá)預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)等。　　注：文中報(bào)告節(jié)選自【天風(fēng)證券(601162)、股吧】研究所已公開(kāi)發(fā)布研究報(bào)告，具體報(bào)告內(nèi)容及相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)提示等詳見(jiàn)完整版報(bào)告。