李慧敏

　　監(jiān)管的一次核查通報，將證券公司的股票質(zhì)押式回購業(yè)務(wù)（以下簡稱“股票質(zhì)押業(yè)務(wù)”）風(fēng)險點逐一晾曬。

　　近日，監(jiān)管對2019年以來股票質(zhì)押規(guī)模增幅較大的9家公司進行現(xiàn)場核查，結(jié)論為“存在盲目追逐利益、風(fēng)控措施不足、質(zhì)押率設(shè)置不嚴(yán)謹、盡職調(diào)查不完備、貸后風(fēng)險管理流于形式等五大問題”。

　　現(xiàn)場核查表明，始于2013年的券商股票質(zhì)押業(yè)務(wù)，極有可能成為券業(yè)的首要風(fēng)險點。而對于證券公司開展股票質(zhì)押業(yè)務(wù)的利弊優(yōu)劣，業(yè)界一直存有爭議。

　　　券商多風(fēng)險點暴露

　　證監(jiān)會日前下發(fā)的《機構(gòu)監(jiān)管情況通報》（以下簡稱“《通報》”），對上述券商股票質(zhì)押業(yè)務(wù)存在的五大問題進行了詳細剖析。

　　《通報》指出，個別證券公司仍將場內(nèi)股票質(zhì)押交易當(dāng)做一項交易性業(yè)務(wù)看待，忽視信用風(fēng)險管理，甚至將前期的股市上漲視為新一輪業(yè)務(wù)機會，抱著僥幸心理承接其他證券公司審核未予通過的項目，盲目追逐利益。

　　同時，對于還款來源及質(zhì)押物處置問題，個別證券公司仍簡單按照一定質(zhì)押率確定融資金額，對融入方信用評估、還款來源、資金流向等把關(guān)不嚴(yán)，大量新增以受限股為標(biāo)的的質(zhì)押。

　　“實踐中，一些券商未對客戶風(fēng)險進行集中管理。不少項目融資人不僅通過股票質(zhì)押業(yè)務(wù)融資，還開展融資融券業(yè)務(wù)，雖然未超過單一客戶融資金額限制，但總授信額度大，且在項目審核時未作為一項重要考量因素?！蹦辰鹑谘芯吭悍治鋈耸勘硎?，“質(zhì)押業(yè)務(wù)本質(zhì)上是信貸業(yè)務(wù)，還本付息是關(guān)鍵，抵押物的價值對項目的安全邊際影響重大，需進一步全面分析出質(zhì)人第一還款來源的可靠性和可行性?！痹撊耸垦a充說。

　　《通報》還指出，個別公司部分項目的評審結(jié)果為“有條件同意”，但后續(xù)是否落實了相關(guān)條件不明確；個別公司未按股票質(zhì)押新規(guī)要求制定質(zhì)押率設(shè)置標(biāo)準(zhǔn)，質(zhì)押率設(shè)置較為隨意。

　　此外，個別公司對于展期項目沒有形成盡職調(diào)查報告，有的項目盡職調(diào)查缺少拍照、訪談記錄等必要留痕，有的訪談筆錄缺少訪談對象簽字，盡職調(diào)查的有效性、真實性存疑。

　　而針對盡職調(diào)查，據(jù)《中國經(jīng)營報》記者了解，實踐中存在的問題甚于《通報》點評。

　　“相比于銀行，證券公司對于資金用途的關(guān)注不夠，穿透跟蹤調(diào)查缺乏有效手段，雖然股票質(zhì)押新規(guī)要求設(shè)立銀行專戶監(jiān)控，但多層穿透的局限性仍然存在，無法從根本上防范短借長用、期限錯配，借款未用于實體經(jīng)營等現(xiàn)象?！蹦持胁咳探鹑跇I(yè)務(wù)負責(zé)人表示。

　　“項目盡職調(diào)查過于依賴上市公司和融資方提供數(shù)據(jù)及公告，缺乏專業(yè)性和充分性。目前，證券公司尚未最終取得與央行征信系統(tǒng)的聯(lián)網(wǎng)資格，無法掌握融資人的真實信用狀況，這也是無奈的現(xiàn)實?！币晃活^部券商業(yè)務(wù)經(jīng)理透露。

　　針對貸后風(fēng)險管理流于形式的問題，《通報》指出，有的公司對于資金從專戶劃出，但未劃入融資方名下約定賬戶的情況，未能及時發(fā)現(xiàn)。個別公司僅以電話溝通進行貸后管理，且未見溝通記錄留痕，難以保證貸后管理效果。

　　“承攬部門在項目放款后，對上市公司和融資人的持續(xù)跟蹤管理力度降低，貸后管理依賴媒體公開信息、上市公司公告等，貸后管理分析報告專業(yè)性不足且持續(xù)跟蹤力度不夠，不能提前發(fā)現(xiàn)風(fēng)險，風(fēng)險響應(yīng)和處置流程緩慢，勤勉盡責(zé)有待提高。”上述頭部券商業(yè)務(wù)經(jīng)理認為。

　　《通報》表示，上述問題反映出相關(guān)證券公司的內(nèi)部控制不完善。要求各證券公司要引以為戒，認真自查整改，清醒審視業(yè)務(wù)定位，落實股票質(zhì)押自律新規(guī)的各項規(guī)定，加強風(fēng)險管控力度。

　　據(jù)悉，證監(jiān)會將繼續(xù)加強對場內(nèi)股票質(zhì)押的監(jiān)管與現(xiàn)場檢查，對于存在展業(yè)不合規(guī)、風(fēng)險管理不到位、內(nèi)部管控缺失等問題，將依法從嚴(yán)處理。

　　　股票質(zhì)押業(yè)務(wù)收入猛增

　　證券業(yè)協(xié)會給各券商下發(fā)的2019年上半年業(yè)績情況顯示，92家券商股票質(zhì)押利息收入為189.59億元，同比下滑21.52%。不過，依然有14家券商的股票質(zhì)押利息收入同比增幅超30%。

　　上半年股票質(zhì)押利息收入最高的依然是海通證券（600837.SH），該項收入18.35億元；隨后依次為中信證券（600030.SH）、銀河證券、【申萬宏源(000166)、股吧】（000166.SZ）和國泰君安（601211.SH）。前五名中，除了銀河證券股權(quán)質(zhì)押利息收入較去年同期略有增加外，其余四家均同比下滑，國泰君安下滑幅度最大，為41.66%。

　　另外，股票質(zhì)押利息收入同比增幅最大的10家券商為開源證券（832396.OC）、中航證券、華寶證券、中郵證券、聯(lián)儲證券、大通證券、安信證券、國都證券（870488.OC）、國盛證券、南京證券（601990.SH）。其中，開源證券該項收入從去年同期的2038萬元增至8236萬元，同比增幅304%；中航證券從2627萬元增至8107萬元，同比增幅208%；華寶證券和中郵證券該項收入同比增幅均超130%。

　　“雖然存在一些風(fēng)險，且有‘踩雷’事件發(fā)生，但毋庸置疑的是，我們開展股票質(zhì)押業(yè)務(wù)確實是賺到了錢。”一家頭部券商相關(guān)負責(zé)人表示，頭部券商的抗風(fēng)險能力強，業(yè)務(wù)收益相對豐厚。

　　“從最近兩年股票質(zhì)押業(yè)務(wù)利息收入占證券公司營業(yè)收入的比重來看，2017年股票質(zhì)押利息收入排名前十的券商占比為5%~19%，2018年這一比例為9%~24%。對于大券商而言，股票質(zhì)押業(yè)務(wù)利息收入占其營業(yè)收入的比重可以達到20%以上。而對于中小券商而言，受IPO承銷、并購重組、資管等業(yè)務(wù)頭部效應(yīng)的影響，這一比重會更高。同時，與自營、經(jīng)紀(jì)等業(yè)務(wù)相比，利息收入與二級市場波動關(guān)聯(lián)性弱，能在相當(dāng)程度上改變證券公司‘看天吃飯’的行業(yè)現(xiàn)狀。因此，股票質(zhì)押業(yè)務(wù)已成為券商的重要收入來源，也是相對穩(wěn)定的收入來源?！眹⒆C券副總裁、合規(guī)總監(jiān)唐文峰介紹。

　　然而，綜合測算下來，券商股票質(zhì)押業(yè)務(wù)綜合收益并不很高。

　　“證券公司不僅要和融資主體進行博弈，還要面對來自全國近百家同行、各類銀行、信托及金融機構(gòu)的競爭。充分競爭的背景下，券商股票質(zhì)押業(yè)務(wù)議價能力偏弱。為獲得項目，有時不得不降低價格或犧牲其他風(fēng)控條件作為對價。實踐中，股票質(zhì)押業(yè)務(wù)利率低于雙融?！鼻笆鼋鹑谘芯吭悍治鋈耸勘硎尽?/p>

　　與此同時，證券公司資本實力遠遠比不上銀行，需要先行融到資金才能開展質(zhì)押業(yè)務(wù)；而沒有吸儲功能，則進一步限制了其股票質(zhì)押業(yè)務(wù)的規(guī)模。因此，券商所獲得的僅僅是借出成本和融資成本間微弱的利差，還要承擔(dān)流動性風(fēng)險和管理成本。

　　　　股票質(zhì)押業(yè)務(wù)利弊之辯

　　2013年5月以前，股票質(zhì)押融資多以場外質(zhì)押的形式開展，出資人以銀行、信托為主，證券公司參與較少。當(dāng)年5月24日，滬、深交易所分別聯(lián)合中國證券登記結(jié)算公司發(fā)布了《股票質(zhì)押式回購交易及登記結(jié)算業(yè)務(wù)辦法（試行）》，證券公司場內(nèi)股票質(zhì)押業(yè)務(wù)正式登臺。

　　綜合Wind和深交所數(shù)據(jù)，證券公司股票質(zhì)押式回購融資余額由2013年的846億元迅速攀升，僅僅四年之后的2017年即達到約1.6萬億元的高點。

　　然而，2018年，受宏觀經(jīng)濟景氣度下降、A股連續(xù)大幅下跌、金融去杠桿持續(xù)推進、減持新規(guī)等導(dǎo)致質(zhì)押股票流動性枯竭因素的影響，證券公司股票質(zhì)押業(yè)務(wù)風(fēng)險集中爆發(fā)。2018年底，多家證券公司因股票質(zhì)押業(yè)務(wù)風(fēng)險而計提大額資產(chǎn)減值，嚴(yán)重影響了當(dāng)期損益，融資余額回落到約1.2萬億元。

　　2019年8月初，深交所公布的《2019年第二季度股票質(zhì)押回購風(fēng)險分析報告》顯示，至二季度末，深滬兩市股票質(zhì)押回購融資余額約1.1萬億元，較一季度末下降5.0%。

　　“目前，股票質(zhì)押風(fēng)險正在進一步加大，民企銀行融資難、資本市場直接融資受限等因素，在經(jīng)濟下行的情況下會形成一個共振效應(yīng)?！蹦硣匈Y產(chǎn)管理公司違約資產(chǎn)處置負責(zé)人如是分析。

　　“股票質(zhì)押風(fēng)險牽一發(fā)而動全身，交叉感染后將可能引發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險。首當(dāng)其沖的就是商業(yè)銀行和券商等。”盛世景基金首席分析師李文表示。

　　實踐中，證券公司開展股票質(zhì)押業(yè)務(wù)的利弊爭議一直存在。開展股質(zhì)業(yè)務(wù)的券商均認為，此項業(yè)務(wù)對于證券公司“非常重要”，而且券商也有諸多優(yōu)勢。

　　“首先股質(zhì)業(yè)務(wù)收入是券商非常重要的利潤來源之一。其次，股票質(zhì)押業(yè)務(wù)是證券公司的主業(yè)，也是證券公司提供綜合金融服務(wù)的重要手段，同時也為實體經(jīng)濟和企業(yè)提供便捷高效的融資渠道。”唐文峰表示，股票質(zhì)押業(yè)務(wù)融資主體多為上市公司大股東，為這類優(yōu)質(zhì)的業(yè)務(wù)對手提供融資服務(wù)也是證券公司履行社會責(zé)任的體現(xiàn)。

　　更多券商認同上述觀點，認為股票質(zhì)押業(yè)務(wù)單從財務(wù)收益上來說，風(fēng)險與收益并不完全匹配，但業(yè)務(wù)協(xié)同效益非常明顯，股票質(zhì)押業(yè)務(wù)與投行業(yè)務(wù)、經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)相互衍生。

　　更多頭部券商的信心源于對資本市場熟知度和對上市公司大股東、董監(jiān)高的把控力。

　　首先，股票質(zhì)押業(yè)務(wù)的風(fēng)控核心在于對融資人、標(biāo)的證券和項目合約的持續(xù)跟蹤管理。較之于銀行、信托等金融機構(gòu)，券商對資本市場更為熟悉，對標(biāo)的證券的質(zhì)地研判能力更強，憑借對標(biāo)的上市公司的長期研究跟蹤，可以更好地把控標(biāo)的證券市場風(fēng)險。其次，股票質(zhì)押融資客戶絕大多數(shù)為上市公司大股東、董監(jiān)高。證券公司與上市公司合作歷史較久，對融資客戶較為熟悉，客戶把控力更強。

　　另有券商認為，證券公司可依托自身強大的投行業(yè)務(wù)，對后續(xù)風(fēng)險化解提出更加多樣化的手段。同時，股票質(zhì)押客戶一般為證券公司綜合服務(wù)客戶，在涉及到強制平倉時會相對謹慎。

　　而有市場分析人士指出，券商股票質(zhì)押業(yè)務(wù)的初衷是通過信貸的方式支持實體經(jīng)濟，但實踐過程中，與銀行相比，證券公司仍現(xiàn)劣勢。

　　“券商服務(wù)實體經(jīng)濟的主要方式應(yīng)回歸其專業(yè)領(lǐng)域，如投資銀行業(yè)務(wù)、并購重組等?！鄙鲜鍪茉L人士表示，商業(yè)銀行是專業(yè)的信貸機構(gòu)，并且有存款等資金來源做保證，但券商資信貸方面不具有優(yōu)勢。

　　而券商是否能夠確保融入方將資金用于實體經(jīng)濟也存疑?！暗侥壳盀橹?，還沒有權(quán)威的數(shù)據(jù)和資料詳實地披露融入資金的具體用途、是否符合初始的約定以及違反約定使用資金的比例。”該人士表示。

　　此外，在實踐當(dāng)中，券商亦面臨諸多無解的障礙，比如股票處置難。若擬質(zhì)押股票為限制流通股，證券公司則無法直接在二級市場進行處置。同時，2017年減持新規(guī)對減持比例進行嚴(yán)格限制，增加處置難度。另外，融資方持有股份被司法凍結(jié)，處置時間無法控制。據(jù)不完全統(tǒng)計，2019年3月和4月，上市公司公告的司法凍結(jié)數(shù)量分別為121次和144次。

　　與此同時，潛在損失大也是很大的困擾。從證券行業(yè)來看，截至2019年5月17日，大股東疑似觸及平倉市值約2.5萬億元，占市場總質(zhì)押市值的50.7%，如果市場不能回暖，券商依賴處置股票獲得全額補償?shù)目赡苄暂^小。

　　“相關(guān)業(yè)務(wù)處置上，法律關(guān)系極其復(fù)雜，這是一個較為突出的問題。”中部券商一位合規(guī)負責(zé)人表示，實踐當(dāng)中，不僅有股票質(zhì)押業(yè)務(wù)關(guān)系，還涉及債權(quán)轉(zhuǎn)讓合同關(guān)系，尤其是還涉及上市公司回購注銷質(zhì)押股票權(quán)與質(zhì)權(quán)的沖突關(guān)系；不僅有仲裁還有訴訟，不僅有物保還有人保，不僅有自有資金還有銀行資金。有的項目融資主體作為券商的債務(wù)人，同時是業(yè)績承諾補償人，后續(xù)提供增信措施時又變成債權(quán)轉(zhuǎn)讓人。

　　“中小券商近期股票質(zhì)押收入增加主要是大券商不做的結(jié)果，所以突然覺得業(yè)務(wù)機會多了，再加上上半年行情回暖，對風(fēng)險認識不足。相較于大平臺，中小券商相對抗風(fēng)險能力肯定弱?！庇袑I(yè)合規(guī)研究人員提出，目前來看，股票質(zhì)押業(yè)務(wù)對于券商確實存在風(fēng)險，如果行情不能明顯好轉(zhuǎn)，小券商流動性壓力會比較大，但目前都不會致命。

　　那么，是不是因為存在風(fēng)險就禁止券業(yè)從事股質(zhì)業(yè)務(wù)？該合規(guī)人員認為不合適，如果那樣的話，將與鼓勵服務(wù)實體經(jīng)濟背道而馳。“讓市場自動淘汰經(jīng)營能力差的券商也許更好。”該人士表示。