在醞釀一周之后，廣州粵泰集團股份有限公司在5月30日就上交所的問詢函作出了答復。此前5月22日，粵泰股份(600393,股吧)曾發(fā)公告稱，收購江門市碧海銀湖房地產(chǎn)有限公司(簡稱“碧海銀湖公司”)的方式將從發(fā)行股票支付改為現(xiàn)金支付，收購股權(quán)從100%減少至60%。

　　交易方案的調(diào)整，主要是由于粵港澳大灣區(qū)規(guī)劃即將出臺，交易對方中的粵豐源企業(yè)、眾匯盈、譽坤投資對碧海銀湖的預估值與評估機構(gòu)存在一定差距。就上述調(diào)整，粵泰股份于5月23日收到上交所的問詢函。

　　在5月30日的回復函中，粵泰股份再次強調(diào)了交易對方對碧海銀湖預估值的差異確實是造成交易方案調(diào)整的真實原因。差異有多大？回復函中透露，按照目前評估機構(gòu)給出的數(shù)字，前后差距有3億多。

　　值得一提的是，粵豐源企業(yè)、眾匯盈、譽坤投資正是當初粵泰股份為了緩解資金壓力而引入的合作方，如今反而成為了收購重組的“攔路虎”。這個結(jié)果，恐怕是粵泰股份董事長楊樹坪當初沒有想到的。

　　碧海銀湖漲價3億

　　碧海銀湖公司原為李嘉誠旗下和記黃埔的項目公司，主要資產(chǎn)就是江門碧海銀湖項目。該項目占地逾3800畝，和記黃埔曾一度表示會將其發(fā)展為大型豪華度假旅游住宅小區(qū)，并配備星級酒店、游艇俱樂部、游艇碼頭和商業(yè)設施及社區(qū)配套。

　　李嘉誠的計劃當然未能成行，碧海銀湖項目最終難逃被賣命運。2018年1月，隨著碧海銀湖公司注冊資本從1.2億增加至7億，李嘉誠正式退出，江門市樂活企業(yè)策劃有限公司成為碧海銀湖公司100%控股股東。

　　不過，這個巨無霸項目，江門樂活也無法獨吞。在取得碧海銀湖公司控股權(quán)之后，楊樹坪(江門樂活實際控制人)就開始張羅引入投資者。

　　在上交所的回復函中，粵泰股份透露，碧海銀湖公司設立時注冊資本僅1.2億，項目開發(fā)建設投入主要通過股東借款及施工方墊款等方式進行，資產(chǎn)負債率非常高，而項目后續(xù)開發(fā)仍需要大量的資金投入，引入投資者是了為優(yōu)化碧海銀湖公司財務結(jié)構(gòu)、降低資產(chǎn)負債率。

　　2月3日，按照碧海銀湖公司35億的估值，粵豐源、眾匯盈及譽坤投資各自出資5億入股碧海銀湖公司，從而各自持有碧海銀湖公司1.75億出資額，持股比例分別為14.286%。截至4月28日，三位投資者陸續(xù)安排資金到位，完成各自增資工作。

　　工商資料顯示，粵豐源為漢富控股旗下公司，漢富控股是一家資產(chǎn)管理和財富管理公司，眾匯盈大股東為自然人梁明忠，譽坤投資為天譽房地產(chǎn)旗下子公司。

　　在計劃引入投資者的同時，楊樹坪也在謀劃將碧海銀湖項目注入粵泰股份上市平臺。2月26日，粵泰股份宣布通過股票發(fā)行的方式向江門樂活、粵豐源、眾匯盈及譽坤投資收購碧海銀湖公司100%股權(quán)。

　　只是計劃趕不上變化，即將于5月底出臺的粵港澳大灣區(qū)規(guī)劃細則將楊樹坪的算盤打亂了?；貜秃兄赋?，粵豐源、眾匯盈及譽坤投資預計以大灣區(qū)發(fā)展規(guī)劃為契機，碧海銀湖項目有望取得相關(guān)規(guī)劃批復變更，使該項目的容積率從目前的0.3(整體)上調(diào)至1.0(出讓用地)以上，即項目規(guī)劃建筑面積從目前的70萬平方米上調(diào)至133.33萬平方米。

　　若容積率未來真的發(fā)生改變，就意味著整個項目的估值也將水漲船高。按1.0的容積率計算，碧海銀湖目前的預估值約為38億，較粵豐源、眾匯盈及譽坤投資入股時上漲了3億。

　　預估值的上漲也就意味著相同的股票發(fā)行價，粵豐源、眾匯盈及譽坤投資將來獲得粵泰股份的股票數(shù)量會減少，這并不是這三位投資者希望看到的?；貜秃赋?，由于獲得的股份數(shù)量與預期差異較大，三位投資者不能接受發(fā)行股票的支付方式，并決定改為現(xiàn)金支付，以收回現(xiàn)金成本并獲得相應資金利息。

　　收購錢從何來？

　　2月26日是粵泰股份首次公開收購碧海銀湖公司的意向，但一直到5月22日宣布調(diào)整交易方案，粵泰股份都未有公布具體的收購價格，此次回復上交所問詢函，是其第一次披露碧海銀湖公司的預估值。

　　更重要的是，支付方式從發(fā)行股份變成了現(xiàn)金支付，盡管所購股權(quán)從100%大幅降至60%，但按38億的預估值算，22.8億的現(xiàn)金收購代價對粵泰股份來說仍是一個相當大的挑戰(zhàn)。

　　年報顯示，過去2017年，粵泰股份全年實現(xiàn)營業(yè)收入 56.01億元，比上年同期增長 487.12%。歸屬母公司凈利潤 11.68億元，同比增長 704.63%。截止 2017 年 12 月 31 日，總資產(chǎn) 186.43 億元，歸屬于母公司的所有者權(quán)益為 58.95 億元。

　　雖然營業(yè)收入和凈利潤亮眼，但粵泰股份的現(xiàn)金流卻并不樂觀。截至2017年12月31日，粵泰股份流動負債合計約92.4億，同比增長超3倍。同時，財務費用2.1億，較上年同期增長近4倍。經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為-8.63億元，同比增加73.04%；投資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為-6.52億，同比減少497.7%；籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為14.4億，同比減少56.92億。期末貨幣資金余額僅為4.16億。

　　就在今年3月14日，粵泰股份旗下子公司江門市粵泰房地產(chǎn)開發(fā)有限公司還向北方國際(000065,股吧)信托股份有限公司申請不超過10億元借款。

　　就上述財務狀況，上交所還于今年5月12日向粵泰股份發(fā)出問詢函。但粵泰股份并未正面回應，僅表示，未來公司將會對在廣州及其他地區(qū)的房地產(chǎn)項目加大對外銷售力度，爭取保持公司現(xiàn)金流的穩(wěn)定，努力改善公司資金狀態(tài)，預計未來公司償債能力會有所保障，同時公司也將繼續(xù)保持外部融資渠道的通暢。

　　粵泰股份是楊樹坪旗下一個重要的地產(chǎn)平臺，一度被視為是楊樹坪在地產(chǎn)圈里打翻身仗的“法寶”，但至今發(fā)展不溫不火。

　　據(jù)粵泰股份自身披露，其完成業(yè)績承諾主要依賴重組標的的項目出售和后續(xù)資產(chǎn)收購。其中，重組標的項目出售收益占已實現(xiàn)業(yè)績承諾的62.18%，重組標的資產(chǎn)收購實現(xiàn)的收益占已實現(xiàn)業(yè)績承諾的16.09%。

　　2015-2017年期間，粵泰股份通過整體出售地產(chǎn)項目或者收購已較為成熟的地產(chǎn)項目實現(xiàn)的凈利潤占公司凈利潤的78.27%。

　　如此這般的經(jīng)營狀況，粵泰股份要一下子動用22.8億現(xiàn)金完成收購碧海銀湖項目有點堪憂。按它一貫作風，也許最后的籌錢渠道還是賣項目，或者繼續(xù)融資，增加負債。