發(fā)布時間：2018年6月4日

　　研究員：陳羽鋒(S0570513090004)、張前(S0570517120004)、倪嬌嬌(S0570517110005)

　　核心觀點

　　核心觀點：增長步入快車道，給予“買入”評級

　　美克家居(600337,股吧)秉持“巨匠精神”，堅持品牌的藝術調(diào)性的同時，依托A.R.T.品牌及渠道下沉作戰(zhàn)略轉型，1Q2018收入同比增長32.7%，戰(zhàn)略轉型成效顯現(xiàn)。股權激勵+員工持股實現(xiàn)上下利益深度綁定，給予公司2018年27~29x目標市盈率，對應目標價7.56~8.12元,給予“買入”評級。

　　完善品牌矩陣梯度，A.R.T.加盟拓展支撐快速擴張

　　公司采取多品牌差異化戰(zhàn)略，已構筑了涵蓋美克美家、A.R.T.、YVVY等在內(nèi)的8個渠道品牌。主品牌美克美家采取直營連鎖、線下體驗結合線上引流的經(jīng)營模式，截至2017年底，美克美家直營門店擴張至93家。A.R.T及其副品牌A.R.T西區(qū)產(chǎn)品價格帶下移，捕捉大眾消費需求，A.R.T客單價7.2萬元低于美克美家8.9萬元；A.R.T品牌主要采取加盟模式經(jīng)營，截至2017年底， A.R.T.經(jīng)典門店111家、A.R.T.西區(qū)17家，我們預計2018年A.R.T經(jīng)典和A.R.T.西區(qū)門店將新增40/80家至151/97家。Zest引領實木定制新風尚，Rehome以及YVVY有望助力捕獲長尾資源。

　　渠道下沉+門店加密，新模式探索提升開店效率

　　根據(jù)調(diào)研信息，2017年A.R.T品牌在二、三線以及三線以下城市收入增速為52%/81%/60%，高于美克美家品牌在一、二、三線以及三線以下城市收入增速10%/17%/23%/21%。未來公司有望加快直營和加盟渠道布局下沉，加大對二三線城市的開發(fā)力度。渠道拓展模式方面，公司嘗試創(chuàng)新型非標門店-設計工作室，實現(xiàn)對核心城市的門店加密，提升開店效率。此外，公司亦進行了生活藝術館品牌大店模式創(chuàng)新，2018年公司將在天津建立25000平米的美克美家生活藝術館，為中高端消費者提供愉悅的一站式配套服務和生活方式的藝術體驗。

　　供應鏈管理持續(xù)改善，股權激勵+員工持股構理順機制

　　2016年公司借助外部專業(yè)機構啟動了供應鏈優(yōu)化項目，周轉率及現(xiàn)金流得以改善和提升，2017年公司產(chǎn)品庫存量較去年同比下降28.6%，存貨周轉天數(shù)持續(xù)下降至300天；經(jīng)營性現(xiàn)金流從2015年的2.8億提升至2017年的6.8億。2017年實施股權激勵計劃及員工持股，實現(xiàn)利益深度綁定。此外，2017年5月美克投資已將持有的美克化工股權轉讓給中泰集團，我們預計未來公司將聚焦家居主業(yè)，有利于公司長期可持續(xù)增長。

　　盈利預測與投資建議

　　產(chǎn)品及渠道下沉，公司收入增長有望步入快車道。我們預計公司2018~2020年收入55.0、70.3、89.3億元，預計EPS分別為0.28、0.37、0.48元。2012年至今的公司PE估值中樞為27.5x，當前股價對應2018~2020年22.6/17.2/13.4x PE；成品家居可比公司2018年PE平均值為26.0倍，考慮到業(yè)績增長提速以及渠道擴張帶來內(nèi)生增長的可持續(xù)性，給予公司2018年27~29x目標PE，對應目標價7.56~8.12元，給予“買入”評級。

　　風險提示：地產(chǎn)銷售大幅下滑；加盟渠道拓展不及預期。

　　本文首發(fā)于微信公眾號：華泰證券(601688,股吧)研究所。文章內(nèi)容屬作者個人觀點，不代表贏家財富網(wǎng)立場。投資者據(jù)此操作，風險請自擔。