三季報略低于市場預(yù)期

　　原材料價格提升、匯兌損益影響公司業(yè)績

　　我們判斷，公司三季度業(yè)績主要受兩方面因素影響：1.直接材料占公司成本50%以上，而白卡紙、雙膠紙等價格持續(xù)上漲，受此影響公司Q3 單季度毛利率同比下滑4 個百分點(diǎn)至32.5%。2.今年前三季度人民幣兌美元持續(xù)升值，使得公司匯兌損益同比顯著增加，財務(wù)費(fèi)用率同比上升2.2 個百分點(diǎn)至2.7%。綜合影響下，公司Q3 單季度歸母凈利率同比下滑2.8 個百分點(diǎn)至16.1%。

　　疾風(fēng)知勁草，短期承壓無改龍頭本色

　　目前制約公司的成本、匯率因素對于出口占比高的紙包裝公司均有一定程度影響。我國紙包裝行業(yè)呈現(xiàn)“大行業(yè)、小公司”的格局，超過7 千億的市場規(guī)模，前十大公司合計只占不超過5%的市場份額（根據(jù)產(chǎn)業(yè)信息網(wǎng)數(shù)據(jù)），隨著下游企業(yè)的集中度提升和產(chǎn)業(yè)升級，未來下游企業(yè)更傾向于和大企業(yè)保持穩(wěn)定的合作，我們預(yù)計紙包裝行業(yè)整合是大勢所趨。作為龍頭公司，裕同對于上下游的議價能力更強(qiáng)、規(guī)模效應(yīng)更明顯、技術(shù)實力領(lǐng)先，相比中小企業(yè)有更強(qiáng)的抗風(fēng)險能力，成本上升、匯率波動等因素雖然影響了公司的短期業(yè)績表現(xiàn)，但同時也加速了行業(yè)內(nèi)的整合，長期來看更利于龍頭企業(yè)的成長。

　　看好長期發(fā)展前景，維持“買入”評級

　　我們依然看好公司長期發(fā)展：紙包裝行業(yè)整體集中度低，裕同在高端客戶領(lǐng)域已經(jīng)獲得相對較高的市場份額，具有一定優(yōu)勢，我們預(yù)計公司未來將受益于行業(yè)整合大趨勢。公司注重走高端品牌路線，產(chǎn)品綜合毛利率高于同行，并持續(xù)改善產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、提升規(guī)模效益。公司短期盈利能力將受到成本上漲、匯兌等因素影響，因此我們下調(diào)盈利預(yù)測，預(yù)計公司2017-2019年EPS 分別為2.55、3.66、4.57 元（前值：2017-2018 分別為2.87、3.91元）,參考可比公司估值，給予2018 年20-25 倍PE 估值，下調(diào)目標(biāo)價至73.20-91.50 元（前值：86.10-100.45 元），維持“買入”評級。

　　風(fēng)險提示：主要客戶產(chǎn)品銷售不達(dá)預(yù)期，原材料成本大幅上漲。