浙商證券發(fā)布研究報告稱，首予美圖公司（01357）“買入”評級，預(yù)測2023-25年?duì)I收為28.5/39.5/51.5億元，同比增長36.5%/38.6%/30.6%，23/24/25年經(jīng)調(diào)整后歸母凈利潤分別為3.81/6.24/8.54億元，同比增長224.2%/64.1%/36.7%。公司轉(zhuǎn)型訂閱已得到一定驗(yàn)證，AI賦能和進(jìn)軍生產(chǎn)力場景，驅(qū)動影像與設(shè)計產(chǎn)品業(yè)務(wù)收入增長強(qiáng)勁，美業(yè)解決方案及廣告業(yè)務(wù)預(yù)計將受益于開放后出行潮，有望保持平穩(wěn)增長。

　　浙商證券主要觀點(diǎn)如下：

　　商業(yè)轉(zhuǎn)型：打破“工具不賺錢”魔咒，核心商業(yè)邏輯改變

　　市場規(guī)模增速趨緩，賽道內(nèi)玩家擁擠。產(chǎn)品方面，相比具有社區(qū)和平臺連接屬性的產(chǎn)品，工具類產(chǎn)品較難通過先發(fā)優(yōu)勢和網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)構(gòu)建長期壁壘。變現(xiàn)方面，風(fēng)靡互聯(lián)網(wǎng)的流量變現(xiàn)在工具領(lǐng)域水土不服，即使在工具產(chǎn)品里，美化產(chǎn)品的剛需度仍較低，且低頻，意味著廣告三要素的商業(yè)流量比例、廣告加載率、ECPM等參數(shù)都較難提升。公司曾希望通過推出非工具類大DAU產(chǎn)品破除上述困境，跨界短視頻和手機(jī)硬件領(lǐng)域，但歷程曲折。

　　隨著流量紅利消弭，公司再次轉(zhuǎn)向APP的工具屬性，并認(rèn)識到商業(yè)模式轉(zhuǎn)變?yōu)楫a(chǎn)品變現(xiàn)是必由之路。美圖公司于2020年下半年在國內(nèi)推出VIP訂閱服務(wù)，此間聚焦核心產(chǎn)品，收集用戶的反饋，捕捉用戶痛點(diǎn)，爆款頻出，推動拉新、活躍和轉(zhuǎn)化，通過動態(tài)維持產(chǎn)品“先人半步”積累口碑和用戶粘性有效緩解競爭壓力，2022年訂閱超過在線廣告成為首要收入來源，近三年公司訂閱收入CAGR達(dá)108%。

　　當(dāng)前重點(diǎn)：AIGC賦能+開拓生產(chǎn)力場景，助力訂閱業(yè)務(wù)加速發(fā)展

　　1）All in AI，公司一直保持高專注度，夯實(shí)技術(shù)壁壘，不斷優(yōu)化升級產(chǎn)品和服務(wù)，已有較高地盤，AI技術(shù)加速了體驗(yàn)拐點(diǎn)的到來。相比于競品，美圖旗下產(chǎn)品整體生成效果好，效率高，且：①人像領(lǐng)域處理更加準(zhǔn)確有質(zhì)感，②在滿足國風(fēng)為代表的本土需求上表現(xiàn)突出。其基座是美圖自研AI視覺大模型MiracleVision（奇想智能），相比于競品，美圖視覺模型專注度高，構(gòu)建了基于機(jī)器學(xué)習(xí)的美學(xué)應(yīng)用評估系統(tǒng)，特別是擁有具有良好美學(xué)素養(yǎng)的經(jīng)驗(yàn)豐富的工程人員參與微調(diào)，并依托國民級應(yīng)用構(gòu)建起模型閉環(huán)，模型有望保持。

　　2）瞄準(zhǔn)生產(chǎn)力場景，本質(zhì)上是希望通過挖掘更加剛需和高頻的需求，提升訂閱率和單位用戶付費(fèi)水平。目標(biāo)用戶可歸類為“大C小B”，即具有一定商業(yè)需求的個人用戶，如小微電商賣家、視頻KOL等。美圖已基本構(gòu)建起生產(chǎn)力應(yīng)用矩陣，功能覆蓋全面，表現(xiàn)力佳，關(guān)鍵信息把握準(zhǔn)確，錯誤顯示較少，并打造特色品類（以 AI 鞋服設(shè)計）作為核心競爭力。卓越的產(chǎn)品體驗(yàn)是產(chǎn)品變現(xiàn)可持續(xù)的基石，根據(jù)Adobe的傳播者理論，在美圖產(chǎn)品矩陣內(nèi)，此類用戶付費(fèi)率每增加1.0pct，生產(chǎn)力應(yīng)用每年或?yàn)槊缊D帶來1.69~1.80億元的收入增量。