2021-10-28中泰證券股份有限公司陳鼎如對【西菱動(dòng)力(300733)、股吧】進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《業(yè)績短期承壓，航空制造業(yè)務(wù)長期有望高速增長》，本報(bào)告對西菱動(dòng)力給出買入評(píng)級(jí)，當(dāng)前股價(jià)為20.13元。

　　西菱動(dòng)力(300733)

　　事件： 公司 10 月 26 日發(fā)布 2021 年三季報(bào)。 2021 年前三季度，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入 5.23 億元，同比增長 52.86%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤 0.31 億元，同比增長 261.42%，實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤 0.30 億元，同比增長 331.72%。 2021 年第三季度，公司實(shí)現(xiàn)單季營收 1.72 億元，同比增長 32.51%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤-161.73 萬元，同比降低 130.41%，實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤-196.66 萬元，同比降低 142.89%。

　　 業(yè)績短期承壓，長期航空零部件業(yè)務(wù)有望高速增長。 收入端，公司營業(yè)收入實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長， 2021 年前三個(gè)季度營收分別為 1.48、 2.02、 1.72 億元,同比增速分別為 148.41%、32.87%、 32.51%， 前三季度營業(yè)收入達(dá)到去年全年的 101.86%。 公司收入保持穩(wěn)健增長的趨勢。 利潤端，公司前三個(gè)季度歸母凈利潤分別為 0.17、 0.16、 -0.02 億元，同比增速分別為 574.31%、 135.09%、 -130.41%。 扣非歸母凈利潤分別為 0.16、 0.15、 -0.02 億元， 同比增速分別為 463.37%、 125.91%、 -142.89%。 前三季度毛利率為 21.45%，比去年同期提升 2.66%。 公司業(yè)績短期承壓，一方面是因?yàn)殇摬牡仍牧蟽r(jià)格快速上漲導(dǎo)致產(chǎn)品成本上升， 另一方面因?yàn)楣居?jì)提股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用、渦輪增壓器及渦殼業(yè)務(wù)尚未投產(chǎn)導(dǎo)致成本費(fèi)用上升以及公司增加債務(wù)融資使得利息支出增加。 目前傳統(tǒng)汽車零部件制造仍為公司最大業(yè)務(wù)（ 2021H1 收入占比 52.08%），該業(yè)務(wù)受原材料價(jià)格擾動(dòng)明顯，長期來看， 公司近年來重點(diǎn)布局高毛利率的航空零部件業(yè)務(wù)（ 2021H1 收入占比 19.10%，毛利率為 48.07%）， 有望迎來較快增長并提升業(yè)務(wù)占比，助力公司提升盈利水平。

　　經(jīng)營狀況短期受到影響，加大研發(fā)投入增強(qiáng)競爭力。 公司前三季度三費(fèi)占比為 11.89%，同比上升 0.5pct， 其中，銷售費(fèi)用率同比下降 2.17pct，管理費(fèi)用率同比上升 2.07pct，財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比上升 0.6pct。 公司前三季度經(jīng)營性現(xiàn)金流為-35.57 萬元，去年同期為 18.62 萬元， 2021H1 為-52.51 萬元。三費(fèi)占比略升，現(xiàn)金流小幅轉(zhuǎn)負(fù)但較上半年有所好轉(zhuǎn)， 公司經(jīng)營狀況短期受到小幅擾動(dòng)。公司前三季度研發(fā)費(fèi)用為 0.17 億元，同比增長 13.22%， 公司研發(fā)投入穩(wěn)定增長，有助于公司保持市場競爭力。

　　汽車零部件業(yè)務(wù)擴(kuò)項(xiàng)，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。 公司 2019 年投資建設(shè)渦輪增壓器產(chǎn)品生產(chǎn)線，目前多種型號(hào)處于小批量試制階段，形成批量生產(chǎn)之后將有效增厚公司的汽車零部件業(yè)績，提升在核心客戶群體內(nèi)的配套能力。

　　大力進(jìn)軍航空零部件制造領(lǐng)域，有望受益于航空制造業(yè)高景氣。 公司內(nèi)生外延布局航空制造業(yè)務(wù)，于 2019 年設(shè)立西菱航空，目前已具備航空結(jié)構(gòu)件、鈑金件等零部件加工制造能力。同時(shí)并購鑫三合，其在軍民用飛機(jī)零部件精密制造和特種工藝處理上具備成熟的加工經(jīng)驗(yàn)和配套能力。 鑫三合在 2021 年上半年實(shí)現(xiàn)收入 0.39 億元（占比 10.25%），實(shí)現(xiàn)凈利潤 0.13 億元（占比 39.97%）， 長期來看，軍機(jī)和民機(jī)放量，整個(gè)航空產(chǎn)業(yè)鏈呈現(xiàn)高景氣，公司收購優(yōu)質(zhì)標(biāo)的大力發(fā)展航空制造業(yè)務(wù)，有望充分受益。

　　投資建議：我們預(yù)計(jì)公司 2021-2023 年收入分別為 7.47 億元、 10.45 億元和 13.59 億元，毛利率分別為 69%、 71.5%和 73%，歸母凈利潤分別為 0.48 億元、 1.17 億元和 2.20 億元，對應(yīng) EPS 分別為 0.28 元、 0.68 元、 1.28 元，對應(yīng) PE 分別為 72.75X、 29.98X、 15.95X。 公司積極布局航空制造業(yè)務(wù)，相關(guān)業(yè)務(wù)有望迎來高速增長， 維持“ 買入”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示事件： 軍品訂單不及預(yù)期； 產(chǎn)品交付不及預(yù)期； 盈利預(yù)測不及預(yù)期。