“不給四級(jí)估值表就贖回？”華軟新動(dòng)力（300152）事件引發(fā)的私募行業(yè)信用危機(jī)仍在持續(xù)不斷發(fā)酵。隨之而來的，是投資者將目光聚焦到了私募產(chǎn)品的底層持倉(cāng)，直指“其他金融產(chǎn)品”科目的“產(chǎn)品嵌套”信息。

　　然而，針對(duì)“信用危機(jī)”，私募管理人被迫交出底倉(cāng)——“四級(jí)估值表”，與此同時(shí)，托管方同時(shí)收緊了對(duì)私募管理人的管控動(dòng)作，F(xiàn)OF資金風(fēng)控再受關(guān)注，私募行業(yè)生態(tài)悄然生變。

　　展露真實(shí)持倉(cāng)

　　“不給四級(jí)估值表就贖回?！庇浾呦蚨嗉胰?、資管部門求證此事，機(jī)構(gòu)稱，“倒也沒有那么夸張，但是確實(shí)會(huì)找私募機(jī)構(gòu)去要。尤其是在幫FOF方資金找客戶的時(shí)候?！?/p>

　　具體來看，估值表一級(jí)展示銀行存款、交易型股票、保證金、衍生品、負(fù)債等等科目的總量數(shù)字，概括性內(nèi)容。估值表等級(jí)越高，披露的內(nèi)容也就越多，以投資股票為例，二級(jí)估值表展示各交易所及滬港通總量，三級(jí)展示更明顯的建倉(cāng)成本和損益，四級(jí)估值表就要求展示股票明細(xì)。

　　資深私募觀察人士尤宇表示，通過四級(jí)估值表，資方可以看清管理人的真實(shí)底層操作，降低自己的投資風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于資方而言，四級(jí)估值表中“其他金融產(chǎn)品”科目明確看到購(gòu)買產(chǎn)品投向其他金融產(chǎn)品的情況，也就是業(yè)內(nèi)常說的“產(chǎn)品嵌套”。

　　多家私募管理人向記者表示，由于四級(jí)估值表關(guān)系到私募產(chǎn)品的持倉(cāng)明細(xì)，所以在接受盡調(diào)的過程中一般表示拒絕提供，私募管理人表示，當(dāng)前會(huì)有一些私募FOF在盡調(diào)時(shí)會(huì)要求提供，但管理人一般只提供最近的一張，仍然拒絕提供連續(xù)的四級(jí)估值表。單張四級(jí)估值表可能價(jià)值不大，但若是連續(xù)的四級(jí)估值表對(duì)外泄露，尤其是表中涉及期貨市場(chǎng)的消息，很容易出現(xiàn)跟投行為。

　　故而，對(duì)于私募機(jī)構(gòu)產(chǎn)品的四級(jí)估值表，投資方真正能關(guān)注到的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)在于，一是多層嵌套的識(shí)別，二是難以估值容易被惡意利用的復(fù)雜衍生品估值，三是故意投向流動(dòng)性極差標(biāo)的可能帶來的道德風(fēng)險(xiǎn)(接盤)。

　　估值表識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)作用有限

　　但是，四級(jí)估值表能否真正解決資金的風(fēng)險(xiǎn)問題呢？業(yè)內(nèi)人士稱，四級(jí)估值表主要作用還是向下穿透底層資產(chǎn)。“例如我們?nèi)掏泄懿?，只能限制其產(chǎn)品的向下穿透路徑?！敝行抛C券托管部相關(guān)負(fù)責(zé)人對(duì)記者表示。

　　上述中信證券負(fù)責(zé)人介紹，若投資于場(chǎng)外基金，私募管理人需要單獨(dú)下達(dá)指令到券商托管部，由券商托管部與產(chǎn)品投資范圍復(fù)核后，再投向相關(guān)產(chǎn)品。在華軟新動(dòng)力事件爆發(fā)后導(dǎo)致的私募行業(yè)信用危機(jī)，券商托管部會(huì)針對(duì)私募管理人的托管產(chǎn)品協(xié)議直接增添補(bǔ)充條款，例如直接在協(xié)議中明令禁止嵌套多層私募產(chǎn)品，例如針對(duì)母子結(jié)構(gòu)私募產(chǎn)品，托管方會(huì)與子結(jié)構(gòu)私募產(chǎn)品簽訂禁止繼續(xù)投資下一層場(chǎng)外基金產(chǎn)品的協(xié)議。

　　“由于券商在盡調(diào)過程中一般不向上穿透資金來源，每家私募甚至不同產(chǎn)品的托管方均是不同的券商托管部，所以采取這種方式進(jìn)行約束仍然存在很大漏洞。”

　　據(jù)上述，記者登陸中基協(xié)官網(wǎng)，隨機(jī)點(diǎn)開一家基金管理規(guī)模在10億元-20億元私募機(jī)構(gòu)產(chǎn)品界面發(fā)現(xiàn)，其旗下產(chǎn)品數(shù)就高達(dá)112只，托管方證券機(jī)構(gòu)就多達(dá)13家，如上述中信證券相關(guān)負(fù)責(zé)人士所言，托管方對(duì)私募產(chǎn)品的監(jiān)管監(jiān)控極難做到面面俱到。

　　有華東機(jī)構(gòu)人士直指，部分托管機(jī)構(gòu)對(duì)于私募產(chǎn)品嵌套的認(rèn)定口徑寬松，托管合同里通常約定如產(chǎn)品存在下投、由管理人自行監(jiān)控，雖然從法律角度劃清責(zé)任，但當(dāng)產(chǎn)品出現(xiàn)嚴(yán)重風(fēng)險(xiǎn)事件時(shí)，情理上大家很難接受托管免責(zé)。

　　多層嵌套的協(xié)議意味著投資中又多了一道手續(xù)，上海一家百億私募基金坦言，“我們本就不愿意接FOF資金，服務(wù)起來太麻煩，不想太耗費(fèi)精力了，往后也只愿意接機(jī)構(gòu)資金?！?/p>

　　 FOF資金弊端引關(guān)注

　　對(duì)于底層資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)把控，一方面來源于托管方，另一方面則是資金端。除上述外，市場(chǎng)矛頭也直指FOF資金。有業(yè)內(nèi)人士直言，接FOF資金的壓力很大。

　　此外，由于FOF基金的管理人有兩層，分別為母基金管理人及子基金管理人，F(xiàn)OF基金向投資者收取管理費(fèi)就會(huì)出現(xiàn)雙重收費(fèi)的情況，故而在分散風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，也平滑掉了收益。有私募管理人直言：“FOF的優(yōu)勢(shì)在于強(qiáng)募資能力，但由于缺乏投資團(tuán)隊(duì)和專業(yè)投資能力，沒有能力和精力把控專業(yè)團(tuán)隊(duì)投資的底層資產(chǎn)。”

　　“接FOF的資金很頭疼，附加條件太多，過于復(fù)雜?！鄙鲜鏊侥脊芾砣讼蛴浾咄嘎?，“有券商FOF產(chǎn)品資金要投資我們的產(chǎn)品，但是額外要我們其他產(chǎn)品融資融券交易量是他們投資額的20倍，只要我們同意，隨時(shí)可以投我們。”

　　在市場(chǎng)情緒相對(duì)低迷的環(huán)境下，F(xiàn)OF資金在某些時(shí)候成為了一種“擺設(shè)”與“工具”，而FOF資金也時(shí)?！白砦讨獠辉诰啤?。但在年底，有私募管理人會(huì)因?yàn)闆_規(guī)模業(yè)績(jī)而接下FOF資金，隨之而來的不是為FOF做出收益，而是完成所謂的“交易條件”。

　　弘酬投資表示，作為機(jī)構(gòu)投資者，除了關(guān)心產(chǎn)品收益穩(wěn)定性，更關(guān)注管理人公司層面的情況。因此在投前應(yīng)核實(shí)產(chǎn)品的投資范圍，查看是否存在估值表無法穿透的資產(chǎn)。如有場(chǎng)外衍生品，可調(diào)查對(duì)手方是否是券商等金融機(jī)構(gòu)，以確保產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)可控。

　　德邦證券則表示，F(xiàn)OF資金做好投后管理刻不容緩。除了做好所投管理人的后續(xù)跟蹤外，還要跟蹤FOF產(chǎn)品的底層資產(chǎn)管理人情況，核查內(nèi)容應(yīng)包括基金運(yùn)作情況、管理人基本信息重大變更、負(fù)面輿情等信息。

　　“策略的分散與市場(chǎng)的分散本質(zhì)相通，都是為了應(yīng)對(duì)一些知識(shí)的盲點(diǎn)和黑天鵝，同時(shí)盡可能抓取一些特定時(shí)點(diǎn)較好的機(jī)會(huì)，這才是FOF的根本價(jià)值?！睆V州好投表示，“一方面，這樣可以降低某些年份某些市場(chǎng)極端差的行情，另一方面可以盡量去獲取某些年份特定市場(chǎng)較好的機(jī)會(huì)，最后還可以在某些市場(chǎng)出現(xiàn)一些極端有利機(jī)會(huì)時(shí)從另外一些市場(chǎng)中撤出部分資金來抓取這種機(jī)會(huì)。”