5000億轉(zhuǎn)債排隊(duì)難掩短期遇冷，投資價(jià)值顯現(xiàn)？

　　來源： e公司官微

　　在今年股債雙雙疲弱的市況下，進(jìn)可攻退可守的可轉(zhuǎn)債市場(chǎng)同樣受到波及，近日湖廣轉(zhuǎn)債網(wǎng)下發(fā)行無有效申購(gòu)引發(fā)市場(chǎng)關(guān)注。在轉(zhuǎn)債進(jìn)入信用打新時(shí)代后，轉(zhuǎn)債一級(jí)、二級(jí)市場(chǎng)割裂明顯，但二級(jí)市場(chǎng)的頻頻破發(fā)，仍然向上傳導(dǎo)至一級(jí)市場(chǎng)。

　　在這種背景下，可轉(zhuǎn)債的投資機(jī)會(huì)如何？上市公司通過可轉(zhuǎn)債融資的熱情是否會(huì)進(jìn)一步“降溫”？

　　接受記者采訪的上市公司和機(jī)構(gòu)投資者表示，可轉(zhuǎn)債雖然短期發(fā)行節(jié)奏轉(zhuǎn)冷，但在股市低迷的情況下，仍將成為上市公司融資的重要渠道。目前，可轉(zhuǎn)債市場(chǎng)的調(diào)整，已經(jīng)提供了更好的安全邊際。

　　5000億轉(zhuǎn)債排隊(duì)待發(fā)

　　盡管股市債市不如人意，不過上市公司爭(zhēng)相發(fā)行可轉(zhuǎn)債的熱情并未消退。

　　Wind統(tǒng)計(jì)顯示，截至7月10日，不包括交換債，今年以來154家公司新發(fā)布轉(zhuǎn)債預(yù)案，合計(jì)擬募資約3600億元。如果加上去年已提出預(yù)案尚未實(shí)施的預(yù)案，包括巨額募資的民生、浦發(fā)轉(zhuǎn)債等，當(dāng)前仍有近180家公司發(fā)布轉(zhuǎn)債預(yù)案，需累計(jì)募集大約5000億元。其中，在預(yù)案中，發(fā)行規(guī)模超百億的有8家公司，除了中國(guó)交建(601800,股吧)、中國(guó)鐵建(601186,股吧)，其他6家公司都來自于銀行體系。

　　　　繼2017年民生銀行(600016,股吧)、浦發(fā)銀行(600000,股吧)雙雙擬發(fā)行轉(zhuǎn)債募資500億元后，上市銀行成為轉(zhuǎn)債大戶已成常態(tài)。對(duì)此，中信建投(601066,股吧)證券宏觀債券首席分析師黃文濤曾向·e公司記者解釋，近年來監(jiān)管趨嚴(yán)，對(duì)銀行的資本約束提升，導(dǎo)致銀行特別是受監(jiān)管調(diào)整更大的中小銀行的資本補(bǔ)血需求普遍提升，轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股后可補(bǔ)充核心一級(jí)資本，這是IPO、定增方式以外的能補(bǔ)充核心一級(jí)資本的工具，因而銀行持續(xù)青睞轉(zhuǎn)債的融資方式。目前來看，這一趨勢(shì)尚未改變。

　　當(dāng)然，轉(zhuǎn)債融資額偏低的公司也不在少數(shù)。在今年發(fā)布預(yù)案的154家公司中，89家募資規(guī)模在10億元以下，占比超過半數(shù)，融資規(guī)模最小的是熙菱信息(300588,股吧)，不超過1.38億元。與之相對(duì)應(yīng)的是，在今年上市的27只轉(zhuǎn)債中，17只轉(zhuǎn)債募資額都低于10億元。

　　整體來看，上市公司實(shí)施轉(zhuǎn)債融資的熱情依然高漲。中部一家制造業(yè)上市公司董秘向·e公司記者表示，目前股票市場(chǎng)比較低迷，通過股票市場(chǎng)融資面臨的不確定性較大，而市場(chǎng)資金面趨緊，不少上市公司在資金面上存在“饑渴癥”，具有股票和債券雙特性的可轉(zhuǎn)債存在一定期限，具備一定的調(diào)整空間，成為上市公司融資爭(zhēng)搶的渠道，也是理所當(dāng)然。

　　發(fā)行節(jié)奏短期生變

　　轉(zhuǎn)債發(fā)行到上市大致有5個(gè)重要節(jié)點(diǎn)：

　　董事會(huì)預(yù)案日、股東大會(huì)通過日、發(fā)審委通過日、獲得發(fā)行批文日和發(fā)行公告日，一般都?xì)v時(shí)一年左右。具體流程中，從董事會(huì)預(yù)案到股東大會(huì)通過所需時(shí)間一般在一至兩個(gè)月，少則二十來天；股東大會(huì)通過日至發(fā)審委通過日則耗時(shí)最長(zhǎng)，一般需要5-6個(gè)月甚至更長(zhǎng)時(shí)間；從過會(huì)到批文大概需要3個(gè)月；拿到批文后到最后成功發(fā)行轉(zhuǎn)債，按規(guī)定存在6個(gè)月的有效期，快的一般也需要1-2個(gè)月。

　　據(jù)Wind統(tǒng)計(jì)，截至7月10日，轉(zhuǎn)債預(yù)案處于股東大會(huì)通過至發(fā)審委通過的公司最多，接近140家，占比超過7成，發(fā)行規(guī)模逾4000億元；已獲發(fā)審委批準(zhǔn)的可轉(zhuǎn)債共有25只，總發(fā)行規(guī)模約220億元。

　　自今年二季度起，證監(jiān)會(huì)審批節(jié)奏有所放緩：3月轉(zhuǎn)債預(yù)案獲發(fā)審委通過的公司有8家，4月這一數(shù)字降至一半，僅有4家，而5月、6月均只有1家。期間，發(fā)審委還否決了三七互娛(002555,股吧)、會(huì)稽山(601579,股吧)的轉(zhuǎn)債申請(qǐng)，暫緩表決長(zhǎng)盈精密(300115,股吧)、天成自控(603085,股吧)的轉(zhuǎn)債申請(qǐng)。

　　與此同時(shí)，上市公司主動(dòng)撤回轉(zhuǎn)債發(fā)行預(yù)案的例子明顯增加，包括華海藥業(yè)(600521,股吧)、積成電子(002339,股吧)、美盈森(002303,股吧)等多家公司紛紛公告終止發(fā)行轉(zhuǎn)債，甚至不乏個(gè)別公司成功過會(huì)后仍然放棄。

　　典型如海利得(002206,股吧)。1月10日，海利得獲證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)文件，擬發(fā)行10.87億元可轉(zhuǎn)債，但在6月下旬海利得表示批復(fù)到期自動(dòng)失效。公司稱，由于資本市場(chǎng)環(huán)境變化，導(dǎo)致發(fā)行條件不夠成熟；同時(shí)公司目前經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流良好，預(yù)計(jì)以自有資金和銀行借款等方式籌措的資金能夠滿足需要。

　　對(duì)此，華創(chuàng)證券債券分析師王文歡表示，6月新上市的轉(zhuǎn)債明顯增多，考慮到還有大量轉(zhuǎn)債在排隊(duì)，目前的節(jié)奏只是短期調(diào)整，根據(jù)市場(chǎng)環(huán)境變化會(huì)隨時(shí)加快。

　　此外，對(duì)于銀行等上百億的轉(zhuǎn)債融資一直未能明確進(jìn)展，王文歡說：“包括民生銀行在內(nèi)的不少擬發(fā)行轉(zhuǎn)債的銀行股股價(jià)跌破了凈資產(chǎn)，短期內(nèi)應(yīng)該重新回到凈資產(chǎn)之上?！痹谒磥?，未來一段時(shí)間，過會(huì)上市的更多都將是一些中小規(guī)模的轉(zhuǎn)債。

　　一級(jí)市場(chǎng)申購(gòu)?fù)顺?/strong>

　　受股市疲弱及新債上市大量破發(fā)的影響，在一級(jí)市場(chǎng)上，投資者信用申購(gòu)轉(zhuǎn)債的熱情已逐漸退潮。

　　近日發(fā)行的湖廣轉(zhuǎn)債同時(shí)采用原股東優(yōu)先配售、網(wǎng)上網(wǎng)下配售的發(fā)行方式。在信用申購(gòu)時(shí)代，實(shí)施網(wǎng)下配售的轉(zhuǎn)債并不多，今年僅長(zhǎng)證轉(zhuǎn)債、湖廣轉(zhuǎn)債、廣電轉(zhuǎn)債采取這類方式，其動(dòng)機(jī)也是因?yàn)樵蓶|配售積極性不高，承銷商為了防止包銷太多，才實(shí)施針對(duì)機(jī)構(gòu)等投資者的網(wǎng)下配售。不過，這次湖廣轉(zhuǎn)債的網(wǎng)下配售并未成功，公告顯示“網(wǎng)下發(fā)行無有效申購(gòu)”，即意味著沒有機(jī)構(gòu)網(wǎng)下主動(dòng)申購(gòu)。受此影響，湖廣傳債的網(wǎng)上中簽率高達(dá)1.01%，承銷商包銷比例達(dá)33.55%，均創(chuàng)出了信用打新以來的新高。

　　實(shí)際上，在湖廣轉(zhuǎn)債之前，社會(huì)公眾投資者對(duì)于轉(zhuǎn)債的申購(gòu)熱情已逐漸回落，今年上市轉(zhuǎn)債中，七成轉(zhuǎn)債網(wǎng)上申購(gòu)中簽率都超過了0.1%，券商包銷比例超過5%的也不在少數(shù)。

　　一家大型機(jī)構(gòu)的債券投研人士表示，目前轉(zhuǎn)債發(fā)行審批速度加快，從去年開始供給放量，市場(chǎng)規(guī)模也是迅速增加，轉(zhuǎn)債市場(chǎng)總體比較弱勢(shì)，上市首日破發(fā)已成常態(tài)，轉(zhuǎn)債市場(chǎng)賺錢效應(yīng)太弱了，而且投資者對(duì)可轉(zhuǎn)債的標(biāo)的即正股后期走勢(shì)也有擔(dān)憂，所以導(dǎo)致投資者信用申購(gòu)積極性不高。

　　二級(jí)市場(chǎng)表現(xiàn)分化

　　今年以來，受股市低迷影響，轉(zhuǎn)債市場(chǎng)出現(xiàn)大規(guī)模破發(fā)，同時(shí)隨著轉(zhuǎn)債大擴(kuò)容，兩極分化也日益明顯。截至7月10日，在當(dāng)前正常交易的73只轉(zhuǎn)債中，僅有32只轉(zhuǎn)債處于面值之上，占比44%。包括已停牌的寶信轉(zhuǎn)債，目前超過120元的轉(zhuǎn)債有7只，康泰轉(zhuǎn)債收?qǐng)?bào)200.99元，價(jià)格最高，其他41只轉(zhuǎn)債目前價(jià)格都在100元面值以下，其中13只轉(zhuǎn)債價(jià)格低于90元，輝豐轉(zhuǎn)債價(jià)格最低，只有78.198元。

　　“上市公司發(fā)行轉(zhuǎn)債的最終目的還是為了轉(zhuǎn)股，近年轉(zhuǎn)債與正股的聯(lián)動(dòng)加大，轉(zhuǎn)債的分化主要是基于正股的分化?！蓖跷臍g建議投資者積極關(guān)注那些基本面良好的正股對(duì)應(yīng)的轉(zhuǎn)債。

　　另一方面，條款博弈也是投資者獲取轉(zhuǎn)債收益的重要來源之一。在正股股價(jià)步步走低的市況下，江陰銀行(002807,股吧)、無錫銀行(600908,股吧)、雪迪龍(002658,股吧)等公司紛紛下修轉(zhuǎn)股價(jià)。此外，生益科技(600183,股吧)、江南水務(wù)(601199,股吧)都觸發(fā)了回售條款，期間相關(guān)轉(zhuǎn)債也存在一定的博弈機(jī)會(huì)。

　　轉(zhuǎn)債市場(chǎng)底部臨近

　　值得注意的是，中證轉(zhuǎn)債（000832）指數(shù)已先于上證綜指企穩(wěn)回升，今日雖然A股大盤出現(xiàn)較大幅度下跌，但中證轉(zhuǎn)債（000832）指數(shù)僅微跌0.39%。

　　　　目前來看，轉(zhuǎn)債市場(chǎng)接近底部的觀點(diǎn)增多，但分析師整體仍相對(duì)謹(jǐn)慎。海通證券(600837,股吧)認(rèn)為，轉(zhuǎn)債尚未到大規(guī)模反擊時(shí)點(diǎn)，下半年股市仍會(huì)有結(jié)構(gòu)性行情，建議投資者關(guān)注創(chuàng)新+穩(wěn)定收益板塊，規(guī)避信用風(fēng)險(xiǎn)和股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)較高的個(gè)券。

　　上海一家大型私募機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)債券業(yè)務(wù)的投研負(fù)責(zé)人表示，近期權(quán)益市場(chǎng)持續(xù)調(diào)整，轉(zhuǎn)債表現(xiàn)也較弱，但目前正股風(fēng)險(xiǎn)逐步釋放，且轉(zhuǎn)債的債性保護(hù)逐漸提升，轉(zhuǎn)債的防御性特征逐步顯現(xiàn)出來，下行空間有限。當(dāng)前權(quán)益市場(chǎng)估值接近歷史底部，長(zhǎng)期而言轉(zhuǎn)債類資產(chǎn)是一個(gè)較好的左側(cè)機(jī)會(huì)。同時(shí)美方挑起的貿(mào)易戰(zhàn)、金融監(jiān)管未來一兩個(gè)季度可能邊際緩和，正股如有修復(fù)反彈，部分轉(zhuǎn)債在低估值背景下也會(huì)有一定的機(jī)會(huì)。目前股市處于低位，波動(dòng)增加，轉(zhuǎn)債估值較低，市場(chǎng)給予轉(zhuǎn)債的期權(quán)價(jià)值低，同時(shí)部分轉(zhuǎn)債純債收益率較高，部分轉(zhuǎn)債溢價(jià)率已經(jīng)為負(fù)值。多方面看，許多轉(zhuǎn)債標(biāo)的長(zhǎng)期投資價(jià)值已經(jīng)開始逐步顯現(xiàn)，在現(xiàn)有的大類資產(chǎn)比較中已具備較明顯的投資性價(jià)比。

　　對(duì)于專業(yè)投資者來說，正是這種正股風(fēng)險(xiǎn)釋放、債性保護(hù)較突出、轉(zhuǎn)債供給量增加，為投資者投資轉(zhuǎn)債提供了更好的安全邊際、更高的風(fēng)險(xiǎn)收益比，也提供了更多的個(gè)券和行業(yè)的阿爾法機(jī)會(huì)。