2015年一季度虧損5.96億元，同比擴大39.7%冀東水泥2015年一季度實現收入15.1億元，同比下滑29.5%，凈虧損5.96億元，虧損幅度擴大39.7%，對應每股虧損0.44元。

　　量價齊跌，毛利率創(chuàng)單季度歷史新低。受需求下滑影響，一季度京津冀地區(qū)水泥產量同比下滑24%，水泥價格同比下跌，是造成收入大幅下滑的主要原因；同時，銷售均價下跌導致毛利率同比大幅下滑7.7個百分點至3.7%，創(chuàng)下單季度歷史新低；三項費用整體上升4.9%，費用率則上升了18.5個百分點；投資虧損擴大37.5%至-1.14億元。寄望京津冀一體化帶動投資和需求回升，下半年環(huán)比向上。進入4月下游逐步復工，水泥均價上漲至201元。

　　后期伴隨京津冀一體化規(guī)劃出臺，有望逐步帶動投資和需求回升，水泥價格后期有望上漲，從而帶動毛利率回升。

　　現金流下滑，負債率上升。1Q經營性現金流同比下滑58.9%至0.98億元，主要受盈利下滑影響。凈負債率上升8個百分點到173%。

　　秦嶺股權轉讓完成，確認投資收益，增厚凈資產。公司出售秦嶺水泥股權已完成轉讓，預計二季度一次性確認投資收益2.9億元；剩余股權按市價已增值360%至10.8億元。

　　發(fā)展趨勢京津冀一體化樂觀情景下盈利預測和估值分析?？紤]需求回升和集中度提升的樂觀情景（如圖3），京津冀區(qū)域噸凈利恢復至35元/噸（與華東華南接近），其余區(qū)域噸凈利恢復至20元/噸，按照京津冀占比35%測算，公司中長期噸凈利可達26.7元/噸。按照2015年8000萬噸權益銷量測算，樂觀情境下凈利潤21.3億元，按照15倍P/E測算市值320億元，還有18%上行空間。

　　盈利預測調整我們維持2015/16年盈利預測，對應每股收益0.56/0.88元。

　　估值與建議當前股價下，冀東水泥對應15年的P/B為2.2x，EV/t超過400元，不具估值優(yōu)勢；樂觀情景的出現需滿足需求回升和集中度快速提升兩個條件，仍需政策提供更多支持，我們維持“中性”評級和18.5元的目標價（對應2x15eP/B），建議持有至規(guī)劃出臺。

　　風險下行風險為一體化規(guī)劃不達預期；上行風險為區(qū)域整合超出預期。