投資要點(diǎn)：

　　把握集裝箱多式聯(lián)運(yùn)滲透率提升的主要趨勢，（1）制造業(yè)從沿海向中西部轉(zhuǎn)移，沿海地區(qū)制造業(yè)距離碼頭較近，散貨運(yùn)輸為主。制造業(yè)西部轉(zhuǎn)移增加物流環(huán)節(jié)，集裝箱多式聯(lián)運(yùn)優(yōu)勢凸顯，對全程門到門需求開始上升。（2）政府政策支持，推動公路治超，鼓勵(lì)長距離運(yùn)輸從公路向鐵路水路轉(zhuǎn)移，推動運(yùn)輸結(jié)構(gòu)調(diào)整。（3）基礎(chǔ)設(shè)施完善，高鐵修建，普鐵資源釋放，內(nèi)河碼頭修建，港口設(shè)施完善升級。我們認(rèn)為內(nèi)貿(mào)集運(yùn)還將保持高于GDP 增速2%以上的較高的增速。

　　中短期集裝箱船租金、價(jià)格，集裝箱造價(jià)大幅上升，行業(yè)供給增速大幅下滑。受出口超預(yù)期以及疫情影響下船舶周轉(zhuǎn)受限，外貿(mào)集裝箱景氣度大幅提升。內(nèi)貿(mào)集運(yùn)的運(yùn)力擴(kuò)張包括二手外貿(mào)船進(jìn)口、租入、新船建造等方式。二手集裝箱船資產(chǎn)價(jià)格同比上漲30%-50%，集裝箱訂單爆滿。短期內(nèi)，行業(yè)供給擴(kuò)張成本上升，二手船進(jìn)口預(yù)計(jì)大幅下滑，運(yùn)力擴(kuò)張僅能依靠新船交付。預(yù)計(jì)2021 年行業(yè)需求維持8%-10%增長，供給增長2%，短期供需確定性改善。

　　長期看兩次出清后內(nèi)貿(mào)進(jìn)入有序競爭時(shí)代，利潤中樞有望提升。受沿海運(yùn)輸權(quán)保護(hù)，只有中資公司可以經(jīng)營中國內(nèi)貿(mào)航線。內(nèi)貿(mào)從2000 年開始百家齊放，先后經(jīng)歷了2013 年的集中破產(chǎn)潮，以及2018-2019 年，安通控股借殼上市大幅度擴(kuò)張?jiān)庥鋈ジ軛U,出現(xiàn)流動性危機(jī)，【招商港口(001872)、股吧】介入?yún)⑴c安通控股重組。CR3 已經(jīng)達(dá)到82%水平，行業(yè)競爭格局從2016年兩家民企加一家央企，變?yōu)閮杉已肫蟊尘肮九c一家民企，競爭格局有望改善。當(dāng)前行業(yè)龍頭泛亞航運(yùn)扣除中日等區(qū)域間航線后，內(nèi)貿(mào)仍在微利水平，ST 安通控股重組后債轉(zhuǎn)股，股東有較強(qiáng)盈利訴求，我們認(rèn)為2020-2021 年為行業(yè)有序競爭元年，行業(yè)利潤中樞有望持續(xù)提升。

　　【中谷物流(603565)、股吧】有望對標(biāo)海豐國際成長路徑。海豐國際與【中谷物流(603565)、股吧】同為亞洲區(qū)域間市場，海豐國際深耕亞洲區(qū)域間外貿(mào)，中谷物流深耕中國內(nèi)貿(mào)市場。得力于優(yōu)秀成本管控以及深耕門到門服務(wù)能力的提升，海豐國際2009-2019 年，凈利率水平從4.6%提升至14.3%。中谷物流2013-2019 年，凈利率水平高從3.42%提升至8.7%。我們認(rèn)為隨著中谷物流成本優(yōu)勢提升疊加內(nèi)貿(mào)競爭格局改善，在行業(yè)維持高于GDP 2%以上增長的背景下，中谷物流凈利潤率有希望逐步接近海豐國際水平。

　　首次覆蓋，給予“買入”評級。我們預(yù)計(jì)中谷物流2020-2022 年歸母凈利潤分別為10.1億元、12.2 億元和14.8 億元，對應(yīng)PE 16 倍，13 倍，11 倍。對標(biāo)海豐國際按照2020年24.3 倍PE，或2021 年21.0 倍PE，對應(yīng)目標(biāo)市值245-256 億，向上54%-60%空間。

　　首次覆蓋，給予“買入”評級。中期來看，中谷物流控制運(yùn)力是海豐國際的1.3 倍，市值僅為海豐國際的40%，公司單位TEU 運(yùn)力市值為海豐國際的29%，改善空間巨大。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：內(nèi)貿(mào)集運(yùn)競爭格局惡化，需求不達(dá)預(yù)期，公司誤判市場，運(yùn)力擴(kuò)張時(shí)機(jī)錯(cuò)誤。（申銀萬國）