汽車和通訊拖累社消超預(yù)期放緩

　　社消增速超預(yù)期放緩至15年最低，汽車和通訊是最大拖累。11月社消零售同比進(jìn)一步放緩至8.1%，低于我們的預(yù)期。(前值8.6%，預(yù)期8.9%)。盡管中秋錯位導(dǎo)致的高基數(shù)消退本應(yīng)對11月數(shù)據(jù)有所支撐，我們也的確看到“雙十一”促銷力度大的食品、煙酒、紡服、日用、家電有所反彈。但汽車和通訊器材是較大拖累，前者當(dāng)月同比從-6.4%進(jìn)一步下滑至-10%，后者由正轉(zhuǎn)負(fù)至-5.9%。偏高端的化妝品銷售繼續(xù)放緩。同時，“雙十一”網(wǎng)上銷售表現(xiàn)平平，網(wǎng)上商品與服務(wù)零售額累計同比連續(xù)第9個月放緩。盡管通訊器材增速大跌部分由于去年“雙十一”基數(shù)較高，這一擾動或在后續(xù)幾個月中消退，但消費電子的需求在趨勢走弱，更新周期延長，加上汽車、化妝品等典型可選消費增速的持續(xù)放緩，表明消費信心正在走弱，社消增速或波動放緩。

　　工業(yè)生產(chǎn)超預(yù)期下行

　　11月工業(yè)增加值同比增長5.4%(前值5.9%，去年同期6.1%)，扣除各年1月份的擾動影響，為有數(shù)據(jù)記載以來的最低值；發(fā)電量同比增長3.6%(前值4.8%，去年同期2.4%)，工業(yè)生產(chǎn)超預(yù)期放緩。

　　分行業(yè)來看，采礦業(yè)、汽車制造、化工制造、非金屬礦物制造業(yè)拖累整體工業(yè)生產(chǎn)超預(yù)期下滑。采礦業(yè)同比增長2.3%(前值3.8%)，煤炭、原油價格下跌疊加冬季環(huán)保政策加碼，導(dǎo)致采礦業(yè)大幅放緩。制造業(yè)同比增長5.6%(前值6.1%)，細(xì)分行業(yè)來看：汽車制造業(yè)(當(dāng)期同比下滑3.2%，前值-0.7%)，汽車日均產(chǎn)量同比下滑16.7%(前值-9.2%)；石油價格下跌，導(dǎo)致化工制造業(yè)工業(yè)生產(chǎn)下滑較大(如化學(xué)原料制造同比增長1.9%，前值為4.4%)； 11月全國平均降水量較常年同期偏多，部分抑制開工，同時疊加11月中央環(huán)保督察組第二批回頭看進(jìn)駐部分省份、中國國際進(jìn)口博覽會期間長三角地區(qū)停工，水泥日均產(chǎn)量同比增長1.6%(前值13.1%)，導(dǎo)致非金屬礦物業(yè)工業(yè)生產(chǎn)大幅放緩。公用事業(yè)同比增長9.8%(前值6.8%，去年同期4.5%)，去年同期基數(shù)較低導(dǎo)致快速反彈。

　　投資小幅反彈符合預(yù)期

　　拿地放緩，但施工加快，房地產(chǎn)開發(fā)投資累計同比與上月持平于9.7%。拿地“手”軟，土地購置面積和成交價款增速繼續(xù)放緩。回款變現(xiàn)壓力仍大，新開工和施工面積繼續(xù)提速，竣工增速在持續(xù)低迷后終有回升。但房企資金壓力仍大，全國新建商品房銷售量縮價升，銷售面積當(dāng)月同比降幅擴(kuò)大至-5%，但銷售均價同比由9.7%反彈至14.5%，或反映部分區(qū)域結(jié)構(gòu)性庫存較低。資金來源趨勢性放緩，其中定金預(yù)收款以及按揭放緩，但國內(nèi)貸款和利用外資下滑節(jié)奏放緩。

　　1-11月基建投資同比增長1.2%(前值0.9%)，單月同比增長3.5%(前值5.9%)，單月增長略有放緩，符合預(yù)期。從基建分項來看，1-11月公用事業(yè)投資同比下滑8.8%(前值-9.6%)，降幅繼續(xù)收窄；1-11月交通運輸、倉儲和郵政業(yè)同比增長4.5%(前值4.6%)，主要是道路運輸投資放緩所致，但鐵路投資降幅繼續(xù)收窄；水利、環(huán)境和公共設(shè)施管理業(yè)同比增長2.4%(前值2.1%)，其中水利投資出現(xiàn)大幅反彈。往前看，為避免走刺激的老路，基建投資難有大的起色，一方面受隱性債務(wù)監(jiān)管抑制城投新增融資，另一方面預(yù)算內(nèi)投資資金有限，當(dāng)前預(yù)算內(nèi)支出乏力，今年基建投資或在2%左右。

　　1-11月制造業(yè)投資同比增長9.5%(前值9.1%)，增速進(jìn)一步反彈。分行業(yè)來看，目前披露增速的13行業(yè)中化學(xué)原料及化學(xué)制品業(yè)、通用和專用設(shè)備、電氣機(jī)械及器材制造業(yè)等增速有較明顯反彈，但化學(xué)、通用設(shè)備制造業(yè)的工業(yè)增加值累計增速卻有小幅下滑，顯示投資或非需求面驅(qū)動；而家具制造、非金屬礦物制品、黑色金屬冶煉及壓延等未披露增速的子行業(yè)對制造業(yè)的合計貢獻(xiàn)在3.87%，較1-10月的3.98%有小幅下滑，預(yù)計以上三類行業(yè)的投資增速或穩(wěn)定。

　　往前看，在需求下滑情況下，未來經(jīng)濟(jì)走勢關(guān)鍵看供給側(cè)調(diào)整，如減稅、改革開放創(chuàng)新、支持民營企業(yè)發(fā)展等政策，接下來關(guān)注中央經(jīng)濟(jì)工作會議對明年政策的定調(diào)。

　　（文章來源：光大證券）